Thị trường chứng khoán toàn cầu tháng 12/2024: S&P 500 giảm 2.5%, Stoxx 50 tăng 1.91%, Nikkei 225 tăng 4.41%, Kospi giảm 2.3%, Shanghai Composite tăng 0.76% còn VN-Index tăng 1.31%. Chúng tôi cập nhật những lưu ý mới như sau:
-
Kể từ 9/2024, FED đã hạ lãi suất 100bp, nhưng điều bất ngờ là lợi tức trái phiếu chính phủ Mỹ 10 năm lại tăng ngược hơn 100bp, lên vùng cao nhất kể từ 2007. Lợi suất tài sản phi rủi ro quan trọng nhất toàn cầu tăng đã kéo theo chi phí huy động vốn không chỉ tại Mỹ mà còn trên phạm vi toàn cầu. Lợi tức trái phiếu chính phủ nhiều nước cũng đã tăng mạnh, ở Anh là cao nhất 25 năm, Nhật là 14 năm. Việc FED giảm tốc độ cắt lãi suất và duy trì QT cũng đang tác động tới thanh khoản chung khi 2,500 tỷ số dư tiền dự trữ của các NH đặt tại FED đã cạn. Thâm hụt ngân sách lớn dưới thời Trump giúp kinh tế Mỹ duy trì mạnh nhưng cũng sẽ đẩy lạm phát tăng trở lại tạo áp lực tăng lãi suất và đồng USD trong những tháng đầu 2025. Thị trường tài chính Mỹ đang pricing lùi thời gian FED sẽ hạ lãi suất lần tiếp theo sang sau tháng 03/2025. Xu hướng tăng bất ngờ này của USD và lãi suất nếu duy trì sẽ tạo áp lực tiêu cực lên đồng nội tệ, lãi suất và thanh khoản USD tại nhiều quốc gia trong đó có Việt Nam.
-
Một tâm điểm khác trong nửa đầu 2025 là khả năng tổng thống Trump nhậm chức sẽ áp thuế lên hàng hoá các nước (trong đó đáng kể là thêm 10% cho mọi quốc gia) như một phần quan trọng để thu hẹp thâm hụt ngân sách. Tại thời điểm Trump tariff năm 2018, khi thuế nhập khẩu từ Trung Quốc được đẩy từ 10% lên 25%, giá hàng hoá nhập khẩu không tăng nhiều. Đây là cơ sở cho nhiều nhà kinh tế học cho rằng việc áp thuế lần này không gây ra lạm phát nghiêm trọng hay sụt giảm tiêu dùng và GDP của Mỹ. Tuy vậy, tác động này lên xuất khẩu, đồng tiền nội tệ và tăng trưởng kinh tế các quốc gia khác là đáng kể, đặc biệt là những nước có tỷ trọng xuất siêu vào Mỹ lớn như Việt Nam hay các nước chịu thuế cao như Trung Quốc.
-
TTCK Mỹ tiếp tục neo ở vùng đỉnh với định giá cao dựa trên kỳ vọng tăng trưởng EPS trên 15% nhờ nhiều chính sách hỗ trợ từ chính phủ mới. Tuy vậy, những tín hiệu suy yếu báo hiệu cuối chu kỳ vẫn đang lần lượt xuất hiện như tỷ lệ thất nghiệp tiếp tục tăng, 43% nhóm doanh nghiệp niêm yết quy mô nhỏ và vừa đang thua lỗ, các ngân hàng nhỏ có tới 70% tín dụng có liên quan tới bất động sản thương mại tiềm ẩn khả năng vỡ nợ, nền lãi suất neo cao dẫn tới tỷ lệ chậm trả nợ thẻ tín dụng và vay ô tô tăng lên mức cao. Tuy vậy, tổng cầu tiêu dùng vẫn duy trì tốt nhờ hiệu ứng weath effect khi tỷ trọng đầu tư chứng khoán của hộ gia đình Mỹ đang cao kỷ lục và chứng khoán cũng đang ở vùng đỉnh. Tỷ lệ người dân Mỹ đang lạc quan về chứng khoán trong 12 tháng tới đang ở mức cao lịch sử cũng tiềm ẩn rủi ro khi kỳ vọng đã phản ánh nhiều vào thị trường. Sau hai năm 2023-2024 đều có mức tăng mạnh trên 25%, TTCK Mỹ 2025 hứa hẹn sẽ là năm rủi ro cao hơn với nhiều biến động mạnh có thể gây tác động tiêu cực lên TTCK toàn cầu.
-
Kinh tế Trung Quốc tiếp tục trì trệ khi giá trị thị trường BĐS giảm 18 nghìn tỷ USD đã ảnh hưởng tiêu cực lên tài sản các hộ gia đình, làm giảm sức mua và tâm lý tiêu dùng. Chính sách thuế quan mới của Mỹ có khả năng cộng hưởng làm giảm 0.8%-2% tăng trưởng GDP. Trung Quốc nhiều khả năng sẽ dùng tỷ giá để hạn chế tác động tiêu cực từ thuế quan và vẫn còn dư địa chính sách giúp kinh tế hạ cánh mềm. Tuy nhiên, phá giá đồng Yuan để hỗ trợ xuất khẩu sẽ tác động lớn tới các quốc gia khác khi hàng hóa dư thừa và rẻ từ Trung Quốc sẽ tìm tới các thị trường thay thế khiến áp lực cạnh tranh gia tăng.
Đối với thị trường Việt Nam, chúng tôi có một số điểm lưu ý:
-
Kinh tế Việt Nam đi qua năm 2024 với nhiều kết quả vượt kỳ vọng như tăng trưởng GDP vượt 7%, sự hồi phục mạnh mẽ của ngành du lịch, vốn FDI giải ngân tốt và thị trường bán lẻ nội địa ấm dần lên. Những yếu tố vĩ mô chính nhìn chung vẫn trong xu hướng phục hồi và tăng trưởng tích cực. Quyết tâm đạt mức tăng trưởng trên 10% của Chính phủ đang mang lại hy vọng và lạc quan cho giới doanh nghiệp cũng như các thị trường CK và BĐS. Tuy vậy, chiến lược và các chính sách thực thi cụ thể vẫn được trông chờ rõ ràng hơn trong bối cảnh thách thức và rủi ro cả trong và ngoài nước đang hiện hữu hơn trong năm 2025.
-
Chính sách tiền tệ linh hoạt của SBV đã thành công trong năm qua khi giữ được nền lãi suất thấp trong khi tỷ giá biến động ở mức vừa phải so với các đồng tiền các quốc gia mới nổi khác. Thách thức điều hành đầu 2025 vẫn sẽ lớn với áp lực từ cuộc chiến thương mại Mỹ Trung và mức thuế có thể áp lên hàng nhập khẩu Việt Nam và tỷ giá Yuan yếu đi. Hệ quả của thuế quan luôn là biến động mạnh về tỷ giá và sức ép lên thanh khoản, lãi suất. Trong khi đó, nguồn lực để can thiệp của SBV không dư giả khi dự trữ ngoại hối đã giảm hơn 8 tỷ USD trong 2024 và chỉ còn tương đương khoảng 11 tuần nhập khẩu - thấp hơn mức khuyến nghị tối thiểu 14 tuần của IMF.
-
Trong vòng quay của tiền tệ, khi hạ lãi suất VND xuống sâu, dòng vốn ngoại tệ chảy ngược khỏi Việt Nam về nơi lãi suất cao khiến dự trữ ngoại tệ suy giảm, cung tiền tổng thể chậm lại so với tín dụng gây áp lực ngược lên thanh khoản và khiến lãi suất tăng trở lại. Điều này đã xảy ra trong giai đoạn nới lỏng 2021-2022 và có dấu hiệu tái diễn trong 2024 khi dự trữ ngoại tệ giảm và hệ số LDR toàn ngành NH tăng cao. Dưới áp lực đảm bảo thanh khoản, nhiều NH đã phải tăng lại lãi suất huy động khi chạm các giới hạn an toàn.
-
Khác với bối cảnh đầu 2024, TTCK Việt Nam bước vào 2025 kém thuận lợi hơn khi hai lực đẩy quan trọng là dòng tiền và tăng trưởng nội tại doanh nghiệp đều có biểu hiện suy yếu đáng kể. Trong bối cảnh chính sách tiền tệ nới lỏng đã hết dư địa, kế hoạch tăng trưởng tín dụng 16% năm 2025 của SBV đòi hỏi hệ thống NH sẽ phải huy động một lượng vốn rất lớn tương ứng. Điều này có thể khiến mặt bằng lãi suất tăng mạnh hơn kỳ vọng và ảnh hưởng tiêu cực tới dòng tiền nội trên TTCK vốn đã cạn kiệt sau những đợt bán ròng của khối ngoại và phát hành từ các doanh nghiệp niêm yết (chủ yếu là CK và BĐS). Những giai đoạn nới lỏng tiền tệ luôn chứng kiến dòng tiền nội chảy vào TTCK mạnh mẽ hấp thụ và thậm chí áp đảo nguồn cung khối ngoại để duy trì đà tăng tích cực cho thị trường. Tuy nhiên, khi giai đoạn nới lỏng đi qua, lãi suất nhích tăng trở lại, dòng tiền nội suy yếu khiến thanh khoản tụt giảm, rủi ro giảm giá sẽ tăng lên nếu khối ngoại vẫn duy trì bán ròng hoặc có những biến cố khiến nguồn cung tăng đột biến.
-
Mối bận tâm lớn của TTCK Việt Nam năm 2024 và cả 2025 là áp lực án ròng từ khối ngoại. Mức bán ròng kỷ lục hơn 94 ngàn tỷ năm ngoái đã khiến VNIndex không thể vượt qua mốc 1300 điểm dù dòng tiền nội đã tham gia mạnh mẽ và hấp thụ tốt lượng cung này. Thị trường luôn đồng thuận về sự hấp dẫn của TTCK Việt Nam cũng như khả năng sớm thăng hạng lên Emerging Market sẽ thu hút dòng vốn ngoại, nhưng thực tế đang diễn ra trái ngược. Việt Nam là thị trường bị bán ròng mạnh 4/5 năm gần đây với tỷ lệ bán lớn bậc nhất khu vực nếu tính trên vốn hóa hay tổng giá trị NĐT ngoại đang nắm giữ. Công bằng mà nói, định giá thị trường Việt Nam không hấp dẫn hơn nhiều so với các thị trường khác dù phần lớn vốn hóa thuộc nhóm có rủi ro chu kỳ cao như ngân hàng, tài chính, và bất động sản. Bởi vậy, kỳ vọng dòng vốn ngoại quay lại mua ròng trong 2025 sẽ khó khả thi nếu định giá chưa đủ rẻ và rủi ro tỷ giá vẫn hiện hữu.
-
Về triển vọng tăng trưởng, nền lợi nhuận cao của 2024 cộng với áp lực tỷ giá, lãi suất tăng trong bối cảnh có khả năng bị áp thuế nhập khẩu vào Mỹ mang lại rủi ro và yếu tố bất định với kinh tế Việt Nam cũng như với nhiều doanh nghiệp niêm yết liên quan trong năm 2025. Khối Ngân hàng, tài chính và BĐS (chiếm hơn 60% lợi nhuận toàn thị trường) sẽ đối mặt với khó khăn khi lãi suất tăng. NIM giảm, huy động chậm cản trở đà tăng tín dụng và dự phòng nợ xấu tăng có thể khiến toàn ngành NH có năm tăng trưởng yếu nhất kể từ 2022. Nhóm chứng khoán sẽ có năm khó khăn khi dư thừa vốn và nhu cầu thị trường suy yếu. Áp lực tăng trưởng có thể khiến các CTCK chấp nhận hạ chuẩn cho vay margin, tích tụ rủi ro. Những doanh nghiệp có dư nợ vay và nợ trái phiếu lớn đáo hạn trong nửa cuối 2025 có thể đối mặt với khó khăn khi không còn khả năng đảo nợ theo thông tư 02 (hết hiệu lực) và thời gian ân hạn trái phiếu đã hết.
-
Ở cuối mỗi chu kỳ nới lỏng tiền tệ, sau khi dòng tiền và lượng lớn NĐT mới đã tham gia vào thị trường, cơ hội tốt sẽ trở nên khó tìm và sức hấp dẫn của TTCK cũng giảm bớt. Dòng tiền sau đó sẽ bị chia sẻ với các kênh đầu tư khác như BĐS, vàng, hay crypto… Trong bối cảnh kém thuận lợi về dòng tiền, ở định giá chung không rẻ, diễn biến giá mỗi cổ phiếu sẽ phụ thuộc nhiều vào sực mạnh nội tại của doanh nghiệp và năng lực tài chính của cổ đông. Sự phân hóa có thể diễn ra rất khắc nghiệt trong môi trường dòng tiền yếu của năm nay.
-
Chúng tôi chưa thấy nhiều doanh nghiệp có câu chuyện tăng trưởng ấn tượng hay định giá hấp dẫn cung cấp đủ biên an toàn cho danh mục đầu tư 2025, đặc biệt là khi vận động thị trường và bối cảnh vĩ mô đang xuất hiện nhiều rủi ro tiềm ẩn. Việc hạ chuẩn đầu tư thường không mang lại kết quả tốt. Thị trường đang đi tới khúc cuối của giai đoạn dao động trong biên hẹp khi sức mua suy yếu, thanh khoản tụt giảm và số lượng cổ phiếu thủng nền tích lũy ngày càng nhiều. Ưu tiên bảo toàn vốn, luôn giữ sự chủ động và chuẩn bị tốt sức mua trong giai đoạn này sẽ mang lại lợi thế khi “Ngài thị trường” mang tới những cơ hội từ những biến động lớn và bất ngờ của năm nay.
Đầu năm mới 2025, chúng tôi xin chúc quý vị nhà đầu tư một năm mới bình an và nhiều sức khỏe. Việc đầu tư nhiều rủi ro và đau đầu xin để SGI Capital làm giúp! 
HAPPY NEW YEAR 2025!
