Cá tuyết Đại Tây Dương và cá minh thái - hai loại cá thịt trắng cao cấp ở Mỹ và châu Âu - đang gặp áp lực nguồn cung. Cộng thêm lạm phát dai dẳng bào mòn túi tiền người tiêu dùng, hai lực này đẩy nhu cầu dịch chuyển sang nhóm cá giá rẻ hơn. Đây chỉ là một lát cắt nhỏ trong bức tranh lớn hơn: chuỗi cung ứng thực phẩm toàn cầu đang tái phân bổ theo hướng ai rẻ hơn, ổn định hơn thì thắng. Và trong ván cờ đó, có một lý thuyết kinh tế học gần 250 năm tuổi của Adam Smith đang tái hiện gần như nguyên bản ngay trên sàn HOSE - qua case VHC.
Absolute advantage là gì, nói cho đúng
Trong “Wealth of Nations” (1776), Adam Smith mô tả absolute advantage là khả năng một bên - cá nhân, doanh nghiệp, hay quốc gia - tạo ra nhiều sản lượng hơn, hoặc cùng sản lượng nhưng chi phí thấp hơn, so với đối thủ khi dùng cùng một lượng nguồn lực. Khái niệm này khác comparative advantage (lợi thế so sánh) mà Ricardo phát triển sau đó dựa trên chi phí cơ hội - absolute advantage là phép so sánh trực diện: ai làm rẻ hơn, người đó thắng.
Lớp lợi thế thứ nhất: tự nhiên
VHC dẫn đầu ngành cá tra Việt Nam liên tục từ năm 2010 đến nay, nắm khoảng 17% thị phần toàn ngành. Sản phẩm có mặt tại các chuỗi bán lẻ lớn của Mỹ như Walmart, Target, Trader Joe’s, Kroger, và được phân phối qua các nhà cung ứng dịch vụ thực phẩm hàng đầu như Sysco, US Foods, Gordon Food Service. Cá tra hiện đứng thứ 4 về mức độ được ưa chuộng trên toàn nước Mỹ theo khảo sát ngành thủy sản Hoa Kỳ. Đây là dạng absolute advantage đúng nghĩa gốc: điều kiện nuôi trồng ở đồng bằng sông Cửu Long giúp chi phí sản xuất thấp hơn nhiều đối thủ nuôi cá da trơn ở nơi khác.
Lớp lợi thế thứ hai: chính sách - phần “nâng cấp” mà lý thuyết gốc của Smith không nói tới
Sau 7 năm tranh chấp tại WTO, VHC là doanh nghiệp cá tra Việt Nam duy nhất được Mỹ dỡ bỏ hoàn toàn thuế chống bán phá giá, theo thỏa thuận song phương Việt - Mỹ công bố tháng 1/2025. Đến kỳ rà soát hành chính POR21, kết quả sơ bộ cho thấy VHC tiếp tục hưởng mức thuế 0 USD/kg, trong khi các đối thủ - kể cả doanh nghiệp cùng ngành trong nước - chịu mức 0,23-0,29 USD/kg. Nói cách khác, absolute advantage của VHC không chỉ đến từ tài nguyên tự nhiên như case kinh điển Smith mô tả, mà còn được khuếch đại bởi một biến số phi thị trường: chính sách thương mại song phương.
Doanh thu VHC theo thị trường, lũy kế 6T/2026 (tỷ đồng): Mỹ 2.463 | Nội địa 1.745 | EU 1.240 | Trung Quốc 455 | Khác 1.043
Mỹ vẫn là thị trường lớn nhất, đúng như kỳ vọng từ hai lớp lợi thế nói trên.
Nhưng lợi thế tuyệt đối không đồng nghĩa lãi tuyệt đối
Có bạn sẽ nói: anh em ơi, hai lớp lợi thế cộng lại như vậy thì cổ phiếu phải “chạy” chứ? Đúng một nửa. Biên lợi nhuận gộp quý II/2026 của VHC cải thiện thật, từ 19,8% lên 20,6% - phần lõi kinh doanh đang phản ánh đúng absolute advantage này. Nhưng lợi nhuận quý vẫn giảm gần 9% so với cùng kỳ, vì hai lý do nằm ngoài câu chuyện lợi thế cạnh tranh: chi phí lãi vay tăng hơn gấp đôi, từ 14,12 tỷ lên 29,38 tỷ đồng, và khoản phải thu ngắn hạn phình thêm 45% chỉ trong 6 tháng, từ gần 1.985 tỷ lên 2.875 tỷ đồng.
Đây là sự thật từ BCTC. Còn việc khoản phải thu tăng mạnh như vậy có đáng lo hay không - đó là phần opinion, mỗi người tự cân theo khẩu vị rủi ro của mình. Riêng góc nhìn của mình: absolute advantage giải thích được vì sao VHC bán hàng rẻ và đều hơn đối thủ, nhưng không tự động giải thích được vì sao dòng tiền về túi cổ đông lại chậm hơn kỳ vọng. Đây là ranh giới hay bị gộp làm một: lợi thế cấu trúc (structural moat) và hiệu quả vận hành vốn lưu động (working capital execution) là hai câu chuyện khác nhau, dù cùng nằm trong một báo cáo tài chính.
Vài con số để cân đo tiếp
VHC đặt mục tiêu 2026 với doanh thu 14.000 tỷ đồng, lãi ròng 1.600 tỷ đồng, tăng lần lượt 16% và 13% so với 2025. Sau nửa năm, công ty mới hoàn thành khoảng 46% chỉ tiêu lợi nhuận - hai quý cuối năm sẽ phải gánh phần việc nặng hơn. Một chi tiết đáng nhìn thêm: ban lãnh đạo đã thông qua phương án mua lại tối đa 15 triệu cổ phiếu, tương đương 6,7% lượng lưu hành, với giá tối đa 63.000 đồng/cổ phiếu. Thị giá VHC hiện quanh 52.100 đồng (10/8/2026) - thấp hơn khá nhiều so với mức trần mua lại đó.
Kết
của VHC là có thật, cả ở phiên bản gốc lẫn phiên bản “nâng cấp” bằng chính sách thuế. Nhưng bài học ở đây không nằm ở chỗ có lợi thế hay không, mà ở chỗ một lợi thế cấu trúc vững vàng vẫn cần được vận hành kỷ luật ở tầng vốn lưu động và chi phí tài chính - nếu không, phần margin thắng được ở biên gộp sẽ bị ăn mòn dần ở những dòng phía dưới báo cáo kết quả kinh doanh