Thời gian gần đây, hàng loạt ngân hàng thương mại liên tục phát hành trái phiếu với quy mô lớn, trong đó nhiều lô trái phiếu có lãi suất lên tới 8–10%/năm. Diễn biến này gây chú ý khi mặt bằng lãi suất huy động vẫn được NHNN định hướng duy trì ở mức thấp nhằm hỗ trợ tăng trưởng kinh tế và tạo điều kiện giảm lãi suất cho vay.
Trước hết, áp lực cân đối thanh khoản của các NHTM vẫn còn hiện hữu sau thời gian tăng trưởng tín dụng cao buộc họ phải nâng lãi suất huy động để đảm bảo nguồn vốn. Trong bối cảnh đó, phát hành trái phiếu trở thành một kênh huy động vốn thay thế. Kênh này giúp các ngân hàng bổ sung nguồn vốn trung và dài hạn mà không làm xáo trộn mặt bằng lãi suất huy động trên thị trường. Đồng thời, nhiều lô trái phiếu còn được tính vào vốn cấp 2 theo quy định, góp phần cải thiện hệ số an toàn vốn và tạo dư địa cho tăng trưởng tín dụng trong những năm tới.
Tuy nhiên, việc chấp nhận phát hành trái phiếu với lãi suất 8–10%/năm cũng phản ánh một thực tế quan trọng: chi phí vốn thực tế của các ngân hàng đang cao hơn đáng kể so với mức lãi suất huy động niêm yết. Điều này cho thấy thanh khoản của hệ thống không còn dồi dào như giai đoạn trước. Nói cách khác, mặt bằng lãi suất tiền gửi hiện nay phần nào chịu tác động từ định hướng điều hành, trong khi lãi suất trái phiếu phản ánh sát hơn cung – cầu vốn trên thị trường.
Ngoài ra, lãi suất huy động đang âm thầm tăng theo các chương trình ưu đãi hoặc thỏa thuận ngoài biểu niêm yết tại một số ngân hàng quy mô nhỏ. Có nơi áp dụng mức tới 9%/năm ngay từ kỳ hạn 6 tháng. Thậm chí, có nơi tăng lên 9,2-9,3%/năm với kỳ hạn 12 tháng.
Bài toán điều hành vì vậy không chỉ dừng ở thanh khoản của hệ thống ngân hàng mà còn liên quan đến ổn định kinh tế vĩ mô. Nếu tiếp tục yêu cầu giảm mạnh mặt bằng lãi suất để hỗ trợ tăng trưởng, chênh lệch lãi suất giữa VND và USD sẽ bị thu hẹp. Trong bối cảnh lãi suất quốc tế vẫn ở mức tương đối cao và đồng USD duy trì sức mạnh, việc nắm giữ tài sản bằng VND sẽ kém hấp dẫn hơn, làm gia tăng áp lực lên tỷ giá USD/VND và nguy cơ dịch chuyển dòng vốn sang các thị trường có mức sinh lời cao hơn. Khi đó, NHNN có thể phải can thiệp thông qua bán ngoại tệ hoặc hút bớt thanh khoản để ổn định tỷ giá, khiến dư địa nới lỏng chính sách tiền tệ trở nên hạn chế hơn.
Điều này cho thấy NHNN đang đứng trước một bài toán đánh đổi rất khó. Một mặt, việc duy trì lãi suất thấp là cần thiết để hỗ trợ doanh nghiệp, thúc đẩy đầu tư và đạt mục tiêu tăng trưởng GDP. Mặt khác, nếu lãi suất giảm quá sâu trong khi tín dụng tăng nhanh hơn huy động, áp lực thanh khoản sẽ gia tăng, chi phí vốn của ngân hàng sẽ tiếp tục tăng và rủi ro đối với tỷ giá cũng lớn hơn. Làn sóng phát hành trái phiếu với lãi suất cao của các ngân hàng chính là biểu hiện rõ nét của sự đánh đổi này.
Nhìn về những tháng cuối năm, khả năng mặt bằng lãi suất huy động giảm thêm là không lớn. Thay vào đó, các ngân hàng nhiều khả năng sẽ tiếp tục đa dạng hóa nguồn vốn thông qua phát hành trái phiếu, giấy tờ có giá và các kênh huy động trung, dài hạn khác nhằm đảm bảo thanh khoản, đáp ứng các tỷ lệ an toàn và duy trì tăng trưởng tín dụng. Đây cũng là tín hiệu cho thấy, trong giai đoạn hiện nay, việc điều hành chính sách tiền tệ không còn đơn thuần là bài toán hạ lãi suất, mà là sự cân bằng giữa bốn mục tiêu lớn: hỗ trợ tăng trưởng kinh tế, đảm bảo thanh khoản hệ thống ngân hàng, ổn định tỷ giá và duy trì niềm tin của dòng vốn trong và ngoài nước.