CTCP Tập đoàn GELEX (GEX) MUA +34,9%
LNST cốt lõi vững chắc từ GEE/VGC, tích lũy quỹ đất BĐS nhà ở
• Chúng tôi nâng giá mục tiêu (TP) của GEX thêm 9% và duy trì khuyến nghị MUA.
• Việc nâng định giá của chúng tôi chủ yếu do (1) định giá mảng thiết bị điện tăng 18% (dự báo LNST sau lợi ích CĐTS của GEE tăng 13% và P/E mục tiêu cao hơn), (2) bổ sung dự án BĐS nhà ở Đồng Nai/sân bay Gia Bình, và (3) tác động tích cực từ việc chuyển mốc định giá về giữa năm 2027. Những yếu tố này lấn át (4) mức giảm 34% định giá BĐS nhà ở Hải Phòng (tỷ lệ sở hữu thấp hơn), (5) mức giảm 40% định giá VCW (dự báo LNST sau lợi ích CĐTS 2026F và P/E mục tiêu thấp hơn), và (6) nợ ròng công ty mẹ cao hơn 3 nghìn tỷ đồng (trang 6).
• Chúng tôi điều chỉnh giảm 6% tổng LNST sau lợi ích CĐTS báo cáo giai đoạn 2026–30F của GEX, chủ yếu do (1) chi phí Holdco cao hơn 5,8 lần (chủ yếu là chi phí lãi vay tài trợ cho BĐS nhà ở và Gia Bình), và (2) tổng LNST sau lợi ích CĐTS của VCW giảm 35% (do chi phí khấu hao cao hơn từ Giai đoạn 2). Những yếu tố này lấn át (3) tổng LNST sau lợi ích CĐTS của GEE tăng 20% (nhờ LNST sau lợi ích CĐTS cốt lõi 2025F cao hơn 10% so với kỳ vọng và doanh thu 2026– 30F cao hơn), và (4) tổng LNST sau lợi ích CĐTS của VGC tăng 9% (lợi nhuận gộp liên quan đến KCN cao hơn 11%).
• Chúng tôi dự báo LNST sau lợi ích CĐTS báo cáo năm 2026F đạt 1,5 nghìn tỷ đồng (+1% YoY) khi LNST sau lợi ích CĐTS cốt lõi tăng 32% YoY (GEE/VGC/VCW mở rộng cốt lõi trong bối cảnh GEE cốt lõi đi ngang) phần nào lấn át dự báo không còn thu nhập bất thường (so với 789 tỷ đồng năm 2025).
• Định giá của GEX hấp dẫn với PEG đạt 0,7 dựa trên CAGR EPS giai đoạn 2026–29F đạt 39% và P/E 2026F đạt 26,9 lần. Chúng tôi cho rằng mức P/E 2026F cao đến từ CAGR EPS giai đoạn 2026–29F vững chắc.
• Yếu tố hỗ trợ: Bổ sung thêm quỹ đất thông qua các dự án BT. Rủi ro giảm giá: Lỗ từ hoạt động đầu tư chứng khoán.
GEE: Chúng tôi nâng dự báo tổng LNST sau lợi ích CĐTS báo cáo giai đoạn 2026–30lên thêm 20%, nhằm chủ yếu phản ánh việc chúng tôi tăng 14% dự báo doanh thu, đồng thời tiếp tục giữ biên lợi nhuận gộp trung bình gần như không đổi ở mức 14,7%. Mức điều chỉnh này chủ yếu được thúc đẩy bởi mức tăng 17% của chúng tôi đối với giả định giá đồng giai đoạn 2026–30, dựa trên dự báo đồng thuận của Bloomberg và mức sản lượng cao hơn kỳ vọng trong quý 1/2026 (được hỗ trợ bởi các dự án điện tư nhân và mức tăng thị phần của GEX ở cả miền Nam và miền Bắc
Chúng tôi dự báo LNST sau lợi ích CĐTS của VGC sẽ tăng 20% YoY trong năm 2026, nhờ được thúc đẩy bởi mức tăng 25% YoY của diện tích bàn giao đất KCN (150 ha, được Chủ tịch VGC tái khẳng định trong tháng 6), và mức tăng 32% YoY của lợi nhuận gộp mảng vật liệu xây dựng (nhờ mức tăng trưởng doanh số và sự phục hồi của biên lợi nhuận gộp, cùng với việc áp thuế chống bán phá giá đối với kính xây dựng)
GEL đã lần lượt thâu tóm các quỹ đất đắc địa trong giai đoạn 2025–26, bổ sung một động lực lợi nhuận mới từ mảng BĐS nhà ở. Ban lãnh đạo đặt kế hoạch mở bán dự án Hải Phòng trong quý 4/2026–quý 1/2027 và chúng tôi giả định công ty sẽ bắt đầu bàn giao sản phẩm thấp tầng từ quý 4/2027. GEL cũng đã thâu tóm thành công dự án Đồng Nai quy mô 113 ha gần Sân bay Quốc tế Long Thành trong quý 1/2026, với thời điểm khởi công theo kế hoạch là vào cuối năm 2026 và dự kiến sẽ đóng góp vào lợi nhuận từ cuối năm 2028. Ngoài ra, GEL đang nghiên cứu ba dự án Xây dựng - Chuyển giao (BT) tại TP.HCM
