2. CHUỖI GIÁ TRỊ VÀ VAI TRÒ TRONG NGÀNH DẦU KHÍ
4. KẾT QUẢ KINH DOANH 9 THÁNG ĐẦU NĂM
8. LUẬN ĐIỂM DỰ PHÓNG VÀ ĐỊNH GIÁ
1. TỔNG QUAN DOANH NGHIỆP
Tổng quan về công ty Tổng công ty cổ phần Vận tải Dầu khí (PVTrans - PVT), tiền thân là Công ty Vận tải Dầu khí, là thành viên của Tập đoàn Dầu khí Việt Nam (PetroVietnam). Công ty được thành lập năm 2002 và trở thành cái tên uy tín bật nhất trên thị trường vận tải biển Việt Nam, đồng thời cũng xây dựng được chỗ đứng trên thị trường quốc tế. Trong nhiều năm, PVT đã và đang thống trị lĩnh vực vận chuyển hàng lỏng tại thị trường nội địa, đặc biệt là với vị thế độc quyền vận chuyển Dầu thô và Khí hóa lỏng.
Cổ đông lớn nhất hiện nay là Tập đoàn Dầu khí Việt Nam (PetroVietnam), một tập đoàn thuộc nhà nước có ảnh hưởng sâu rộng đến toàn bộ chuỗi giá trị ngành dầu khí trong nước. PetroVietnam chiếm 51% vốn chủ sở hữu, tiếp theo là Ngân hàng TMCP Đại chúng Việt Nam và Vietnam Holding Ltd với tỷ trọng lần lượt là 4.95% và 4.32%.
2. CHUỖI GIÁ TRỊ VÀ VAI TRÒ TRONG NGÀNH DẦU KHÍ.
PVT vận chuyển dầu thô nhập khẩu từ nhiều nguồn trên thế giới để đảm bảo đủ đầu vào cho quá trình lọc dầu liên tục trong khi sản lượng ngoài khơi của nhiều mỏ đang giảm dần trong những năm gần đây. Sau đó, các sản phẩm hóa dầu sẽ được chuyển giao cho nhiều nhà phân phối ở hạ nguồn như Petrolimex, PVOil,…, phần lớn là nhờ PVT và Petrolimex để bán lẻ cho khách hàng, chủ yếu trong lĩnh vực vận tải. Ngoài dầu thô, xăng dầu/hóa chất và LPG, PVT còn vận chuyển hàng rời (Than) trực tiếp đến các nhà phân phối và các nhà máy nhiệt điện than thông qua các công ty con và công ty liên kết. Mặc dù vẫn chiếm tỷ trọng nhỏ trong doanh thu, nhưng vận tải hàng rời đang tăng trưởng nhanh qua các năm do Việt Nam ngày càng nhập khẩu nhiều than (từ châu Phi) cho nhiệt điện.
Vận tải dầu thô ( Đầu vào cho Dung Quất)
Vận tải dầu thô Tại Việt Nam, dầu thô được khai thác ở thượng nguồn (bể Nam Côn Sơn) và sau
đó được PVTrans vận chuyển về Nhà máy lọc dầu Dung Quất (BSR). Tuy nhiên, trữ lượng của nhiều mỏ dầu ngoài khơi hiện nay đang cạn kiệt mà không có bất kỳ hoạt động thăm dò và khai thác mới nào trong nhiều năm do các vấn đề địa chính trị. Ngày nay, Việt Nam đã trở thành nước nhập khẩu ròng dầu thô sau nhiều thập kỷ là một trong số ít các nhà xuất khẩu ở châu Á, và sự thâm hụt dự kiến sẽ ngày càng nhiều trong những năm tới, đặc biệt là sau khi nhà máy lọc dầu thứ ba Long Sơn đi vào hoạt động vào cuối năm 2023.
Vận tải Xăng dầu/Hóa chất ( Đầu ra cho Nghi Sơn, Dung Quất)
Hiện tại, PVTrans và Petrolimex là hai doanh nghiệp lớn chi phối việc vận chuyển đầu ra từ các nhà máy lọc dầu và nhập khẩu xăng dầu từ các nước khác. Cả nước có tổng công suất lọc dầu hơn 340Mb/ngày, từ 2 nhà máy lọc dầu Dung Quất và Nghi Sơn. Bên cạnh đó, dự án Nhà máy Lọc dầu Long Sơn đầy hứa hẹn đã được phát triển để tăng cường năng lực sản xuất nhằm đáp ứng nhu cầu đang tăng nhanh trong nước.
Tuy nhiên, Việt Nam vẫn chưa thể xóa bỏ sự phụ thuộc lâu dài vào nhập khẩu. Hàn Quốc vẫn là nguồn cung cấp xăng dầu lớn nhất cho Việt Nam với 33% tổng kim ngạch nhập khẩu, tiếp theo là Malaysia và Singapore lần lượt với 23% và 19%, cho thấy triển vọng ảm đạm của vận chuyển xăng dầu nội địa nhưng mang lại cơ hội cho các nhà cung cấp và vận chuyển nhập khẩu.
Vận tải Khí hóa lỏng
Vận tải khí hóa lỏng đang đứng trước cơ hội phát triển lớn chưa từng có ở Việt Nam khi tổ hợp LNG đầu tiên - LNG Thị Vải đã đi vào hoạt động năm 2023, tiếp theo là LNG Sơn Mỹ vào năm 2025. Bên cạnh đó, hoạt động vận chuyển LPG hiện tại cũng tăng lên nhanh chóng cùng với sự tăng trưởng nhu cầu trong tương lai dự kiến là 9%.
3. NĂNG LỰC CỦA PVT
Hiện nay, công ty đang vận hành đội tàu khoảng 46 chiếc với trọng tải hơn 1 triệu DWT, cung
cấp nhiều dịch vụ khác nhau cho khách hàng, đặc biệt là thuê định hạn, thuê theo chuyến và
FSO/FPSO,…
Sở hữu đội tàu lớn vượt trội với tổng trọng tải trên 1,6 triệu DWT (bao gồm nhiều tàu Aframax và cả tàu VLGC,…), PVT đủ sức kết nối các hoạt động trong chuỗi giá trị dầu khí Việt Nam, hoạt động một cách hiệu quả cũng như xây dựng chỗ đứng vững chắc trên các tuyến hàng hải quốc tế (với 85% đội tàu đang hoạt động trên các tuyến worldwide, tập trung hướng đến các thị trường cao cấp hơn như châu Âu, Bắc Mỹ).
Doanh thu từ hoạt động kinh doanh chính là vận chuyển hàng lỏng và FSO/FPSO lần lượt chiếm 72% và 18% tổng doanh thu. PVT vận chuyển toàn bộ nguồn đầu vào cho NMLD Dung Quất và dự kiến là tối thiểu 25% cho NMLD Nghi Sơn
Trong lĩnh vực vận tải LPG, PVTrans hiện đang đảm nhận 100% thị phần vận tải nội địa, đồng thời tham gia tích cực tại thị trường quốc tế. Tuy nhiên, đội tàu LPG của PVTrans chủ yếu là các tàu LPG loại định áp (fully pressuried coastal tanker), có trọng tải nhỏ, chỉ phù hợp với tuyến hành trình ngắn trong khu vực. Tổng công suất đội tàu năm 2023 có thể dạt tới 1700 nghìn DWT cao hơn 20% mức 1300 DWT cuối năm 2022.
4. KẾT QUẢ KINH DOANH 9 THÁNG ĐẦU NĂM.
Lũy kế 9M2023, PVTrans ghi nhận doanh thu 6.708,7 tỷ đồng, tăng 1,5% và lợi nhuận sau thuế 957,9 tỷ đồng, tăng 15,2% so với cùng kỳ; biên lợi nhuận gộp đạt 19,9%.
Năm 2023, PVTrans đặt kế hoạch đạt doanh thu 6.800 tỷ đồng, lợi nhuận sau thuế 538 tỷ đồng, nộp ngân sách 296 tỷ đồng. Như vậy, sau 9 tháng, doanh nghiệp đã vượt 78% mục tiêu lợi nhuận năm.
Tính từ năm 2013 đến nay, doanh nghiệp đã duy trì tốc độ tăng trưởng liên tục, cải thiện biên lợi nhuận gộp. Để đạt được thành quả như vậy liên tục trong nhiều năm PVTrans đã đẩy mạnh tái cấu trúc từ năm 2011. Nhờ quá trình tái cấu trúc doanh nghiệp mạnh mẽ, lợi nhuận sau thuế tăng dần qua các năm và Công ty luôn hoàn thành xuất sắc kế hoạch kinh doanh và là một trong những đơn vị đi đầu về hiệu quả kinh doanh trong Tập đoàn Dầu khí Việt Nam.
5. TRIỂN VỌNG VĨ MÔ.
Giá dầu biến động trong vùng 70- 90 USD/thùng
Nguồn cung OPEC+ cắt giảm nhưng sản lượng ngoài OPEC+ vẫn tăng trong bối cảnh tiêu thụ tăng yếu hơn kỳ vọng dẫn đến giá dầu biến động quanh mức 70-80 USD/thùng. Vào ngày 04/06/2023, OPEC+ đã đồng ý gia hạn cắt giảm sản lượng dầu thô đến cuối năm 2024.
Nhu cầu dầu thế giới sẽ tăng 2.2 triệu thùng/ngày vào năm 2023 lên 102.1 triệu thùng/ngày, động lực từ phục hồi của Trung Quốc và nhu cầu của Ấn Độ cùng với ngành hàng không phục hồi tăng nhu cầu nhiên liệu bay/dầu hỏa là yếu tố đóng góp chính vào mức tăng nhu cầu toàn cầu năm 2023 với 1.1 triệu thùng/ngày. IEA dự báo giá dầu thô Brent sẽ tăng từ mức trung bình 79 USD/thùng trong nửa cuối năm 2023 lên mức trung bình 84 USD/thùng cho 2024.
Tỷ lệ huy động tàu chở dầu trên thị trường quốc tế tăng do căng thẳng địa chính trị dẫn đến chênh lệch cung-cầu trong giai đoạn 2023-2024
Sau khi nhận lệnh trừng phạt của EU, Nga đã chuyển hướng các sản phẩm dầu sang thị trường Trung Quốc và Ấn Độ trong khi EU tăng nhập khẩu dầu từ Mỹ. Việc tái định hình dòng chảy năng lượng trên thế giới khiến hải trình trung bình của các sản phẩm dầu khí trong năm 2023 tăng khoảng 3.5% trong năm 2023, theo dự báo của Cơ quan Thông tin Năng lượng Hoa Kỳ (EIA). Bên cạnh đó, EIA cũng dự báo khối lượng dầu vận chuyển sẽ tăng trưởng lần lượt 0.5% và 1.5% trong giai đoạn 2023-2024, chủ yếu do kỳ vọng việc Trung Quốc mở cửa và tăng sản lượng cung cấp từ khu vực Đại Tây Dương sẽ bù đắp cho việc cắt giảm sản lượng từ OPEC. Chúng tôi cho rằng các căng thẳng địa chính trị chưa có dấu hiệu kết thúc cho đến hết năm 2024, do đó các động lực tăng trưởng cầu vận tải dầu thế giới khó thay đổi trong ngắn hạn
6. ĐIỂM NHẤN ĐẦU TƯ
Tiềm năng tăng trưởng
Thị trường quốc tế là động lực tăng trưởng doanh thu chính cho mảng dịch vụ vận tải của PVT
Trong 4 năm gần đây, mảng vận tải quốc tế của PVT đã cho thấy mức tăng trưởng tốt cả về doanh thu lẫn biên lợi nhuận gộp, trong khi doanh thu vận tải nội địa duy trì ổn định qua các năm. Doanh thu từ vận tải quốc tế của PVT có tốc độ tăng trưởng kép 22% trong giai đoạn 2019- 2022, tỷ trọng doanh thu vận tải quốc tế trong tổng doanh thu vận tải năm 2022 là 55% (2019: 36%). Hiện tại, khoảng 85% đội tàu của PVT đang được khai thác trên thị trường quốc tế trong đó có 15 tàu chở dầu hóa chất, 6 tàu chở hàng rời, 1 tàu chở dầu thô, còn lại là tàu chở LPG.
Khai thác thị trường quốc tế sẽ tiếp tục là động lực tăng trưởng chính trong giai đoạn 2023-2025 của PVT, với số chuyến cho thuê quốc tế của PVT trong năm 2023 có thể sẽ tăng 22% so với cùng kỳ nhờ đội tàu hoạt động tại thị trường quốc tế tăng 11.4% và tỷ lệ huy động tăng 14%.
Các dự án trong nước.
Dự án tổ hợp lọc hóa dầu Long Sơn có tổng mức đầu tư 5 tỉ USD do Tập đoàn SCG (Thái Lan) làm chủ đầu tư. Đã đi vào hoạt động sẽ có công suất 950.000 tấn ethylen, 400.000 tấn PP, 450.000 tấn HDPE, 500.000 tấn LDPE trong 1 năm.
Dự án đi vào hoạt động sẽ gia tăng thêm nhu cầu vận tải cho PVT.
Kho chứa LNG 1 MMTPA Thị Vải (công suất của giai đoạn 1 là 1 triệu tấn/năm)
Dự báo giai đoạn cuối năm 2023
Kho cảng LNG Thị Vải bắt đầu đón nhận tàu chở LNG đầu tiên giảm tải áp lực khí khai thác trong nước. Kho LNG Thị Vải bắt đầu nhập chuyến LNG đầu tiên với 70,000 tấn LNG từ Indonesia vào tháng 07/2023, nguồn khí LNG đầu vào qua trạm giảm áp Thị Vải để cung cấp LNG tái hóa khí ở áp suất thấp (25 barg) cho các khách hàng trong KCN Cái Mép, KCN Phú Mỹ 3 và khu vực lân cận
Kế hoạch mở rộng đội tàu là động lực tăng trưởng doanh thu dài hạn của PVT
Đại hội cổ đông PVT năm 2023 đã thông qua kế hoạch đầu tư tàu của công ty mẹ với mức đầu tư 164 triệu USD với 65% vốn vay, trong đó hầu hết là dự án chuyển tiếp, bổ sung chủng loại tàu. Tính đến thời điểm hiện tại, PVT đã hoàn thành gần một nửa các kế hoạch đầu tư tàu đặt ra trong năm 2023.
Việc mua tàu VLCC là cần thiết, giúp PVT chủ động khai thác các hợp đồng vận chuyển dầu thô dài hạn với Nhà máy Lọc dầu Nghi Sơn.
Tổng trọng tải đội tàu của PVT có thể tăng lần lượt 25%, 12% và 23% trong giai đoạn 2023- 2025.Việc mở rộng trọng tải đội tàu sẽ góp phần đưa doanh thu mảng dịch vụ vận tải của PVT trong giai đoạn 2023-2024 tăng lần lượt 14.6% và 10% svck.
Giá cước vận tải dầu duy trì ở mức cao
Giá cước vận tải dầu khí quốc tế được dự báo duy trì ở mức cao do chênh lệch cung cầu Các chỉ số cước vận tải dầu thô Baltic Dirty Tanker (BAID) và vận tải dầu thành phẩm Baltic Clean Tanker (BAIT) đều có dấu hiệu phục hồi sau khi điều chỉnh mạnh từ đỉnh tại thời điểm cuối Q4/2022. Do các căng thẳng địa chính trị chưa có dấu hiệu kết thúc đồng thời nguồn cung tàu chở dầu được dự báo sẽ tăng trưởng chậm hơn nhu cầu vận tải, chúng tôi cho rằng giá cước giao ngay và cho thuê trên thị trường này vẫn tiếp tục duy trì ở mức cao trong giai đoạn 2023-2024.
Giả định giá cước tàu chở dầu thô tăng 20% svck trong khi giá cước tàu chở dầu thành phẩm chỉ tăng nhẹ 4%, kết hợp với việc đội tàu cho thuê được huy động với tỷ lệ cao hơn sẽ giúp doanh thu trong năm 2023 của hai mảng này tăng lần lượt 30.7% và 6.2% svck.
Mảng vận tải LPG, triển vọng giá cước quốc tế trong giai đoạn 2023-2024 sẽ bớt tích cực hơn do tốc độ tăng trưởng đội tàu quốc tế vượt quá tốc độ tăng trưởng nhu cầu vận tải. Tuy nhiên, giá cước tàu chở LPG của PVT phụ thuộc vào các hợp đồng đã ký do đó biến động ít hơn, đồng thời kết quả kinh doanh mảng vận tải LPG trong Q1/23 vẫn ổn định so với quý trước. Tôi cho rằng đóng góp từ các tàu chở LPG mới sẽ bù đắp cho việc giá cước giảm
7. RỦI RO
-
Hoạt động vận tải nội địa có thể bị ảnh hưởng do Nhà máy Lọc dầu Nghi Sơn dự kiến dừng hoạt động khoảng 50 ngày để bảo dưỡng từ trung tuần tháng 8 năm 2023, dẫn đến giảm sản lượng vận chuyển của PVT. Trước đó vào Q1/2023, khối lượng vận chuyển dầu thô và dầu hóa chất của PVT đã giảm lần lượt 12% và 18% so với quý trước khi Nhà máy Lọc dầu Nghi Sơn gặp sự cố kỹ thuật.
-
Xu hướng chuyển dịch xe xăng dầu sang xe điện ảnh hưởng đến nhu cầu xăng dầu trong dài hạn.
-
Tỷ giá và lãi suất biến động ảnh hưởng doanh thu và lợi nhuận của các doanh nghiệp dầu khí.
-
Nền kinh tế chậm phục hồi, khiến nhu cầu vận tải dầu giảm xuống, ảnh hưởng đến giá cước vận tải.
-
Giá mua bán tàu trên thị trường neo cao khiến kế hoạch đầu tư tàu mới của PVT bị ảnh hưởng, từ đó hạn chế tăng trưởng trong giai đoạn 2024 – 2025.
8. LUẬN ĐIỂM DỰ PHÓNG VÀ ĐỊNH GIÁ
Dự báo PVT sẽ tiếp tục duy trì đà tăng trưởng giai đoạn cuối năm 2023 khi:
PVT tích cực khai thác thị trường quốc tế và được kỳ vọng có tỷ lệ huy động tàu trên chuyến quốc tế cao hơn nhờ cung vận tải thế giới tăng chậm hơn cầu trong năm 2023.
Giá cho thuê tàu chở dầu duy trì ở mức cao do hưởng lợi từ các hợp đồng tái ký từ cuối năm 2022 và hỗ trợ bởi chênh lệch cung cầu thế giới.
PVT hoàn thành đầu tư 5 tàu mới trong đó có 1 tàu chở khí cỡ lớn (VLGC), chủ yếu phục vụ các tuyến quốc tế.
Năm 2023, tôi kỳ vọng doanh thu của PVT sẽ đạt 10,140 tỷ đồng (tăng 12% so với năm trước).
Cùng với đó, lợi nhuận sau thuế của PVT có thể đạt 1.180 tỷ đồng. Hiệu quả hoạt động tăng nửa cuối năm do:
-
Nhu cầu vận tải dầu thô và dầu thành phẩm thế giới tăng lần lượt 4% và 5.5% svck trong năm 2023, trong khi cung vận tải các mảng này chỉ tăng lần lượt 0.9% và 0.4% svck, dẫn đến giá cho thuê tàu dầu neo ở mức cao.
-
Giá cho thuê tàu dầu thô và dầu hóa chất tăng lần lượt 20% và 4% so với cùng kỳ, trong khi giá cước vận tải LPG giảm 12% svck.
Năm 2023, lợi nhuận của PVT giảm nhẹ do không còn nhiều khoản đột biến từ thanh lý tàu, nhưng hoạt động cốt lõi vẫn có thể ghi nhận tăng trưởng nhờ chiến lược mở rộng đội tàu và giá cước tiếp tục cải thiện.
Do đó, tôi ước tính biên lợi nhuận mảng vận tải sẽ duy trì quanh 11.2% năm 2023.
9. ĐỊNH GIÁ.
- Phương pháp FCFF
Dựa vào tình hình kinh tế vĩ mô cùng với tình hình của ngành nói chung và doanh nghiệp nói riêng tôi đưa ra giả định rằng:
Bảng 1. Giả định mô hình định giá FCFF
Bảng 2. Dòng tiền FCFF đến hiện tại và dự báo 2023F-2027F là:
Bảng 3. Định giá theo FCFF (đơn vị: tỷ đồng)
→ Ở phương pháp chiết khấu dòng tiền tự do theo FCFF, tôi ước tính giá cổ phiếu sẽ đạt 31.000 đồng/cổ phiếu. Khuyến nghị mức tăng giá tiềm năng là 16,8% so với giá cổ phiếu hiện tại là 26.600 đồng/cổ phiếu. Định giá dựa trên các dự phóng tiềm năng tăng trưởng của doanh nghiệp.
- Phương pháp P/E:
So sánh PVT với các doanh nghiệp cùng ngành
Theo phương pháp P/E, cùng với diễn biến của VN-Index mục tiêu giai đoạn 2023-2024 với lợi nhuận 2023 dự kiến 1.180 tỷ đồng và lợi nhuận năm 2024 dự kiến 1.243 tỷ đồng.
EPS năm 2023 dự đạt 3.645 đồng. Trong khi P/E trung bình ngành là 9,4 lần.
Tôi ước tính giá trị hợp lý của cổ phiếu PVT sẽ là 34.250 đồng/cổ phiếu. Khuyến nghị mức tăng giá tiềm năng là 28,9% so với mức giá hiện tại là 26.600 đồng /cổ phiếu.
Bảng 4. Kết quả tóm tắt của hai phương pháp định giá
Khuyến nghị: Dựa vào dự phóng kết quả kinh doanh và 2 mô hình định giá thấy rằng PVT là một mã cổ phiếu rất tiềm năng. Xung đột Trung Đông thời gian qua cũng ảnh hưởng không nhỏ đến nguồn cung và giá xăng dầu. Phân bổ tỷ trọng định giá với phương pháp FCFF là 40% bé hơn phương pháp so sánh P/E là 60%. Vì doanh thu và lợi nhuận của công ty đột biến qua các năm do ghi nhận từ các đợt thanh lý tàu. Qua mô hình trên thì cổ phiếu PVT sẽ đạt tăng trưởng 24% so với giá thị trường là 26.600 đồng/cổ phiếu, mức giá mục tiêu là 33.000 đồng/cổ phiếu. Nhà đầu tư có thể theo dõi giải ngân từng phần tỷ trọng khi cổ phiếu có những nhịp điều chỉnh về vùng giá 26.300 VND. Gia tăng tỷ trọng khi PVT có nhịp break kháng cự 28.000 VND với thanh khoản cao. Quản trị rủi ro khi có nhịp điều chỉnh gãy nền giá 25.200 VND.