HCM Q2-2026: Tăng vốn nhưng là chưa đủ

[Langtubuonnuocmam]

HCM đã ra bctc Q2 với điểm nhấn là cho vay đã chạm trần giới hạn cho phép và cùng với đó là dùng tiên gửi gom cổ phiếu trong Q2. Liệu những điều này sẽ ảnh hưởng lớn như thế nào với cổ phiếu. Chúng ta sẽ cập nhật nhanh trong bài viết này.

I. KQKD Q2 bị giới hạn bởi cho vay chạm trần

KQKD Q2 mới nhất được công bố đang cho thấy HCM đang bị giới hạn bởi mảng cho vay chạm trần cho phép và tự doanh đã chuyển sang các lớp tài sản an toàn từ trước đó nên không có mảng nào có thể bứt phá để dẫn dắt KQKD trong Q2. Cụ thể doanh thu công ty đạt 1,235 tỷ đồng, tăng 15% yoy. Lợi nhuận sau thuế đạt 273 tỷ đồng, tăng 42.2% yoy. (Hình 1)

KQKD trong Q2 nhìn sơ qua vẫn ghi nhận tăng trưởng khá tích cực so với cùng kỳ nhưng kết quả này phần lớn tới từ mức nền cùng kỳ khá thấp do ảnh hưởng từ vấn đề áp thuế quan. Nếu so với các quý liền trước đó, sau khi tạo đỉnh vào Q3-2025 nhờ thị trường bùng nổ thì KQKD của HCM đang có phần trùng dần xuống trong 3 quý tiếp theo và áp lực tăng trưởng sẽ đè nặng lên HCM từ Q3-2026 tới khi mức nền kinh doanh cùng kỳ đã cao hơn rất nhiều. (Hình 2)

Nguyên nhân khiến KQKD của HCM trùng xuống là do lợi nhuận mảng cho vay gần như đi ngang trong 4 quý gần đây do không thể gia tăng tài sản cho vay lên nhiều sau khi đã chạm trần cho vay (cho vay/VCSH tiến sát 200%). Trong khi đó mảng tự doanh và môi giới bị ảnh hưởng nhiều từ thị trường chung khó khăn trong 3 quý gần đây. Dưới đây là chi tiết hơn tình hình của các mảng này:

• Cho vay là mảng quan trọng nhất đang gồng gánh rất nhiều công ty chứng khoán trong giai đoạn này khi mà tự doanh gặp khó bởi thị trường và các công ty phải hướng sang các lớp tài sản an toàn. Nhưng với HCM công ty lại đang gặp khó khi không thể gia tăng thêm tài sản cho vay do chạm trần giới hạn cho phép khi đạt tới 198% trong Q2-2026 (tối đa 200%). (Hình 3)

Điều này khiến cho KQKD mảng cho vay của HCM gần như đi ngang và áp lực tăng vốn là cấp thiết, vấn đề này đã xảy ra từ 2024 cho tới nay nhưng có vẻ HCM đang tăng vốn khá chậm so với nhu cầu thực tế dù tỉ lệ tăng vốn các năm gần đây là khá cao nhưng vẫn là chưa đủ.

Cụ thể, trong tháng 7 HCM đã hoàn tất tăng vốn với việc phát hành cổ phiếu cho cổ đông hiện hữu với giá 10k theo tỉ lệ 25%, qua đó giúp vốn chủ công ty tăng thêm khoảng 2,700 tỷ đồng. Như vậy sau tăng vốn cộng thêm lợi nhuận sau thuế thu về trong Q3 thì dư địa cho vay của HCM có thể nới rộng lên khoảng 6 nghìn tỷ đồng, tức tài sản cho vay có thể tăng lên tối đa khoảng 35k tỷ đồng, tăng khoảng 21% so với mức nền hiện tại. Điều này có thể giúp KQKD mảng cho vay có thể tăng lên mức nền mới trong Q3 trở đi với khoảng 20% tăng trưởng so với mức nền. Tuy nhiên mức trần giới hạn trên theo chúng tôi là vẫn thấp và áp lực tăng vốn vẫn tiếp tục là rất lớn với HCM. Hiện công ty không còn đợt tăng vốn nào trong 2026 và đây sẽ là vấn đề không nhỏ với công ty trong các quý tới. Có thể công ty sẽ phải sớm tổ chức ĐHCĐ bất thường để tiếp tục tăng vốn tiếp. Có thể mức tăng vốn phải trên 50% mới phần nào giải quyết được nhu cầu tăng trưởng cho công ty.

• Về tự doanh, trong 2 quý trước (Q4-2025 và Q1-2026) HCM đã chủ động co hẹp danh mục cổ phiếu của mình để chuyển sang các lớp tài sản an toàn trong bối cảnh thị trường chung biến động xấu, dù hơi muộn nhưng cũng phần nào giúp tự doanh giảm bớt áp lực từ nhóm tài sản này. Tuy nhiên trong Q2-2026 chúng ta lại thấy công ty đang có động thái ngược lại khi dùng khoản tiền gửi của mình đi gom cổ phiếu, tỉ trọng các lớp tài sản khác như trái phiếu, chứng quyền, chứng chỉ quỹ vẫn được giữ nguyên với tỉ trọng trái phiếu cao nhất chiếm 75%. Tỉ trọng tiền gửi đã giảm từ 21% xuống 4% và ngược lại tỉ trọng cổ phiếu tăng từ 0% lên 16%. (Hình 4)

Các cổ phiếu được HCM gom trong Q2-2026 bao gồm: MWG (340 tỷ), FPT (151 tỷ), ACB (138 tỷ), VPB(136 tỷ), HPG(107 tỷ) và các cổ phiếu khác bao gồm cả 650 tỷ cho cổ phiếu chưa niêm yết, tổng tài sản cổ phiếu đạt 1,547 tỷ đồng. Dài hạn hơn chưa biết quyết định này sẽ mang lại kết quả tốt hay xấu cho công ty nhưng với vĩ mô hiện tại thì có thể trong Q3 HCM sẽ khó kỳ vọng bứt phá với danh mục trên khi đa phần các cổ phiếu trong danh mục đang giảm khá nhiều trong tháng 7 hiện tại.

Như vậy tổng quan lại KQKD trong Q3 tới của HCM khả năng có thể tăng nhẹ 10% so với Q2 hiện tại nhờ động lực từ mảng cho vay nhưng so với cùng kỳ thì gần như chắc chắn không thể tăng trưởng được. Dù đã vừa tăng vốn thêm 25% nhưng áp lực về tăng vốn vẫn còn hiện hữu với HCM và áp lực này khả năng sẽ sớm trở lại trong 1-2 quý tới và chúng ta cần công ty hành động nhanh và mức độ lớn hơn để mở rộng dư địa tăng trưởng cho công ty.

II. Tổng kết

Với những cập nhật trên chúng ta thấy HCM đã gặp rào cản trong Q2 về mảng cho vay nên KQKD tăng trưởng không quá lớn. Tuy vấn đề tăng vốn đã được giải quyết trong Q3-2026 nhưng do mức tăng 25% chưa đủ tạo ra dư địa cho 1 năm tới nên áp lực về tăng vốn theo chúng tôi sẽ sớm trở lại trong 1-2 quý tới. Tự doanh đang có nước đi thay đổi khi gom cổ phiếu trong Q2 và kết quả chúng ta cần cập nhật trong thời gian tới để đánh giá chính xác hơn.

Chúng tôi đánh giá việc kinh doanh của HCM là khá tốt nhưng trần cho vay cho phép vẫn đang là rào cản khá lớn cản trở tiềm năng tăng trưởng tối đa mảng cho vay của công ty. Công ty cần sớm giải quyết triệt để vấn đề này nếu muốn đưa HCM vươn lên mạnh mẽ hơn nữa. Hiện HCM đang giao dịch vùng giá 25.x k/cp, tương ứng mức định giá theo P/B sau tăng vốn khoảng 2 lần. Đây là mức định giá theo chúng tôi là cao so với mức định giá trung bình trong ngành hiện tại khi thị trường liên tục giảm trong thời gian gần đây. Mức định giá phù hợp với HCM cho 2026 với bối cảnh vĩ mô hiện tại sẽ là 25k/cp.

———-Team LTBNM tổng hợp và phân tích ————-

[DuyAnhVDSC]

Chứng khoán TP.HCM: Lợi nhuận margin ở gần trần cho vay, chờ đợt tăng vốn quyết định dư địa tăng trưởng nửa cuối năm

Công ty Cổ phần Chứng khoán TP.HCM (HCM) ghi nhận quý kinh doanh tích cực trong quý II với doanh thu hoạt động đạt 1.235 tỷ đồng, tăng 15% so với cùng kỳ, lợi nhuận trước thuế đạt 340 tỷ đồng, tăng 42%. Lũy kế 6 tháng đầu năm, doanh thu hoạt động đạt 2.702 tỷ đồng, tăng 30%, lợi nhuận trước thuế đạt 704 tỷ đồng, tăng 35% so với cùng kỳ. Tuy nhiên, mức tăng trưởng này một phần đến từ nền so sánh nửa đầu năm 2025 tương đối thấp, và so với kế hoạch lợi nhuận trước thuế cả năm 2.302 tỷ đồng, công ty mới hoàn thành 33% sau hai quý.

Cho vay margin tiếp tục là động lực chính nhưng đang tiến sát giới hạn

Lãi từ các khoản cho vay trong 6 tháng đầu năm đạt 1.532 tỷ đồng, tăng 50% so với cùng kỳ và tiếp tục là nguồn thu lớn nhất của công ty. Dư nợ margin tại thời điểm 30/6/2026 đạt 29.024 tỷ đồng, tăng khoảng 874 tỷ đồng so với đầu năm. Việc duy trì quy mô cho vay lớn cho thấy công ty đang tận dụng khá tốt lợi thế về vốn để đáp ứng nhu cầu sử dụng đòn bẩy của khách hàng, đặc biệt trong bối cảnh mặt bằng lãi suất cho vay vẫn ở mức cao, giúp biên thu nhập từ hoạt động này được duy trì tốt.

Điểm cần lưu ý là dư nợ margin hiện đã tương đương khoảng 198% vốn chủ sở hữu, tức gần chạm ngưỡng trần cho vay 200% theo quy định. Điều này đồng nghĩa dư địa mở rộng thêm dư nợ bằng nguồn vốn hiện hữu gần như không còn nhiều. Do đó, khả năng tăng trưởng thêm của mảng cho vay trong nửa cuối năm sẽ phụ thuộc phần lớn vào tiến độ hoàn tất kế hoạch tăng vốn, chứ không còn nhiều dư địa tự thân từ nguồn lực hiện tại.

Chi phí lãi vay tăng mạnh do lãi suất, tự doanh có đóng góp nhưng không đến từ hoạt động cốt lõi

Chi phí quản lý trong quý II được kiểm soát tốt, ở mức 119 tỷ đồng, gần như đi ngang so với cùng kỳ. Ngược lại, chi phí lãi vay tăng mạnh lên 510 tỷ đồng, tăng 77% so với cùng kỳ, phản ánh mặt bằng lãi suất huy động vốn cho hoạt động cho vay margin đang ở mức cao. Đây là yếu tố cần theo dõi vì chi phí vốn tăng sẽ ảnh hưởng trực tiếp đến biên lợi nhuận của mảng cho vay nếu lãi suất tiếp tục duy trì cao trong thời gian tới.

Lợi nhuận tự doanh quý II đạt 170 tỷ đồng, tăng 92% so với cùng kỳ, nhưng phần lớn mức tăng này đến từ nền thấp của năm 2025. Đóng góp chính cho kết quả tự doanh là khoản lãi từ đầu tư trái phiếu ngân hàng, ghi nhận 353 tỷ đồng, trong khi phần đánh giá lại tài sản tài chính FVTPL lại chịu lỗ do biến động thị trường. Danh mục cổ phiếu được giải ngân thêm khoảng 1.500 tỷ đồng trong kỳ, tập trung vào một số mã như MWG, FPT, ACB và VPB, nhưng tính đến cuối quý II danh mục này về cơ bản chỉ đang xấp xỉ hòa vốn. Như vậy, phần đóng góp thực chất và ổn định hơn cho lợi nhuận tự doanh nằm ở trái phiếu ngân hàng, trong khi mảng cổ phiếu chưa mang lại hiệu quả rõ rệt.

Kế hoạch tăng vốn gần 5.000 tỷ đồng là yếu tố quyết định cho giai đoạn tới

Tại đại hội đồng cổ đông năm 2026, công ty đã thông qua kế hoạch tăng vốn với quy mô gần 5.000 tỷ đồng, gồm ba cấu phần: chào bán 270 triệu cổ phiếu cho cổ đông hiện hữu theo tỷ lệ 4:1 để thu về khoảng 2.700 tỷ đồng, phát hành 22 triệu cổ phiếu ESOP huy động khoảng 220 tỷ đồng, và phát hành riêng lẻ 200 triệu cổ phiếu cho nhà đầu tư chuyên nghiệp với giá trị huy động dự kiến khoảng 2.000 tỷ đồng. Trong ba phương án này, chào bán cho cổ đông hiện hữu và phát hành ESOP đã bắt đầu được triển khai.

Nếu hoàn tất cả ba cấu phần, vốn điều lệ của công ty sẽ tăng từ 10.800 tỷ đồng lên 15.800 tỷ đồng. Đây là bước đi cần thiết trong bối cảnh dư nợ cho vay đã tiệm cận giới hạn sau đợt tăng vốn gần nhất, trong khi nhu cầu vay margin của thị trường được kỳ vọng tiếp tục tăng. Tuy vậy, việc phát hành thêm một lượng lớn cổ phiếu cũng đồng nghĩa với áp lực pha loãng đáng kể, và có thể làm chậm tốc độ cải thiện ROE trong ngắn hạn, đặc biệt nếu nguồn vốn mới chưa được giải ngân hiệu quả ngay vào hoạt động cho vay.

Triển vọng nửa cuối năm phụ thuộc vào tiến độ tăng vốn hơn là yếu tố thị trường

Trong kịch bản thận trọng khi kế hoạch tăng vốn chưa hoàn tất trong năm 2026, quy mô cho vay của công ty sẽ khó có cơ sở để tăng trưởng mạnh như giai đoạn quý IV năm trước, do dư nợ đã gần chạm trần. Động lực tăng trưởng lợi nhuận trong các quý còn lại vì vậy sẽ tiếp tục phụ thuộc chủ yếu vào việc duy trì lãi suất cho vay ở mức cao hơn là mở rộng thêm quy mô dư nợ. Đây là điểm khác biệt quan trọng cần lưu ý: tăng trưởng lợi nhuận trong giai đoạn tới có thể đến từ yếu tố giá (lãi suất cho vay), không hẳn từ yếu tố lượng (quy mô dư nợ), và tính bền vững của động lực này sẽ phụ thuộc vào diễn biến mặt bằng lãi suất chung của thị trường.

Nhìn chung, kết quả kinh doanh của công ty trong nửa đầu năm phản ánh sự phục hồi rõ nét so với nền thấp năm trước, với động lực chính đến từ hoạt động cho vay margin quy mô lớn. Tuy nhiên, chất lượng tăng trưởng trong giai đoạn tới sẽ không còn đơn thuần đến từ việc mở rộng dư nợ như trước, mà phụ thuộc nhiều vào việc kế hoạch tăng vốn gần 5.000 tỷ đồng có được triển khai đúng tiến độ hay không. Nhà đầu tư quan tâm đến cổ phiếu này nên tiếp tục theo dõi sát tiến độ các đợt phát hành, diễn biến chi phí vốn trong bối cảnh lãi suất cho vay duy trì ở mức cao, cũng như khả năng chuyển hóa nguồn vốn mới huy động thành tăng trưởng dư nợ thực tế trong nửa cuối năm.

Để được tư vấn chi tiết hơn về cơ hội đầu tư phù hợp với danh mục cá nhân, nhà đầu tư có thể liên hệ Duy Anh qua trang bio để được hỗ trợ.