IDICO (HNX: IDC) – Định giá hấp dẫn với tiềm năng tăng trưởng cao

[2margin]

TỔNG CÔNG TY IDICO ( HNX: IDC)

BẬT TĂNG MẠNH MẼ TỪ MỨC NỀN THẤP

Kỳ vọng về KQKD của IDC trong năm 2024

• BDS KCN:
  • Backlog lớn cùng quỹ đất hiện hữu cao đảm bảo hoạt động cho thuê ổn định.
  • Dự phòng diện tích đất KCN bàn giao trong năm 2024-25 lần lượt là 129ha và 138ha nhà.
  • Hoạt động cho thuê ổn định tại các KCN hiện tại.
  • Sự đóng góp của 2 dự án mới Tân Phước 1 và Mỹ Xuân B1 mở rộng, đang chờ phê duyệt chủ trương đầu tư của Thủ tướng Chính phủ.

• Điện:
  • Tiếp tục duy trì ổn định.
  • Kỳ vọng sản lượng điện phân phối tại KCN Hựu Thạnh ngày càng cao qua từng năm.
  • Doanh thu điện sẽ đạt mức tăng trưởng kép 3.4% trong 2024-30.
• BĐS nhà ở:
  • Tăng mạnh trong năm 2024 nhờ ghi nhận bàn giao 2.2ha đất thương mại cho dự án AEON, ước khoảng 437 tỷ đồng.

Định giá

• Định giá IDC theo phương pháp định giá từng phần (SOTPI).
• Giá mục tiêu tương ứng với P/E và P/B forward năm 2024 lần lượt là 11.2x và 2.9x.
• Mức định giá hấp dẫn với IDC nhà.
  • P/E P/B thấp hơn trung bình 3 năm.
  • IDC có mức tăng trưởng LN cao nhất nhóm BĐS KCN (34.9%).
  • ROE cao vượt trội so với nhóm BĐS KCN.

Tỷ suất cổ tức hấp dẫn

• IDC đã thông qua việc sẽ tiếp tục chi trả cổ tức tiền mặt là 4,000₫/cp.
• Với 1,500₫/cp đã ứng trước, tỷ suất cổ tức cho IDC tương ứng còn là 4.8%.

Rủi ro

• Rủi ro về chậm phê duyệt các dự án mới.
• Rủi ro về chậm ghi nhận KQKD do chậm tiến độ GPMB.

1. TỔNG QUAN DOANH NGHIỆP

Tổng công ty IDICO (IDC) CTCP được thành lập năm 2000, là doanh nghiệp nhà nước thuộc Bộ Xây dựng. Sau khi Bộ Xây dựng thoái toàn bộ vốn Nhà nước tại IDC từ năm 2020, hội đồng quản trị đã tái cơ cấu công ty và các công ty con, tập trung vào 4 mảng cốt lõi là:

• BĐS KCN
• BĐS thương mại & dân cư
• Năng lượng
• KCN dịch vụ (kho bãi, nhà xưởng xây sẵn, BOT, v.v.)

IDC đã vươn lên trở thành một trong những doanh nghiệp phát triển BĐS KCN lớn nhất cả nước với quỹ đất hiện hữu hơn 3.300ha với 10 dự án trải dài trên khắp cả nước. IDC là một trong số ít chủ đầu tư KCN ở Việt Nam được phép phân phối điện trực tiếp cho khách thuê tại KCN Nhơn Trạch và KCN Hựu Thạnh.

2. TÓM TẮT KQKD Q4/2023 VÀ NĂM 2023

KQKD Q4/23: BĐS KCN dẫn dắt đà tăng trưởng lợi nhuận

• IDC ghi nhận doanh thu Q4/23 tăng 85.4% svck nhờ kết quả tích cực ở tất cả các mảng kinh doanh so với mức nền thấp trong Q4/22. Tuy nhiên LN gộp Q4/23 có mức tăng trưởng thấp hơn là 64.9% svck đạt 822 tỷ đồng do biên LN gộp thu hẹp 4.6 điểm %. Thu nhập tài chính bật tăng 48 tỷ đồng từ mức lỗ ròng 86 tỷ đồng trong Q4/22 giúp cho LN ròng ghi nhận tăng 167.5% svck, đạt 551 tỷ đồng.
• Trong mức tăng trưởng doanh thu mạnh mẽ của IDC, đóng góp chỉnh tới từ mảng BĐS KCN với mức tăng 641% svck, đạt 1,069 tỷ đồng nhờ bàn giao đất KCN diện tích khoảng 40ha, được hỗ trợ bởi khoản đầu tư 720tr USD của Hyosung để xây dựng nhà máy sản xuất sợi sinh học tại KCN Phú Mỹ 2.

Duy trì mức nền thấp không nằm ngoài dự đoán

• Doanh thu cả năm 2023 của IDC ghi nhận giảm nhẹ 3.3% svck, đạt 7,237 tỷ đồng, với các mảng kinh doanh cốt lõi không có nhiều biến động so với năm 2022. Đóng góp chính cho doanh thu 2023 của IDC vẫn là BĐS KCN và điện, chiếm tỷ trọng lần lượt là 45% và 40%. Ước tính trong năm 2023, IDC đã bàn giao khoảng 107ha và kí thuê mới khoảng 170ha.
• Mặc dù doanh thu không có nhiều biến động tuy nhiên LN gộp lại giảm 20.8% svck và biên LN gộp cũng bị thu hẹp chỉ còn đạt 33.5%, giảm 7.4 điểm %. Nguyên nhân chính là do (1) mức nền cao trong năm 2022 do thay đổi cách ghi nhận doanh thu KCN và (2) gia tăng tỷ trọng của KCN Hựu Thạnh, có biên LN gộp thấp hơn các KCN tại BR-VT.
• Từ đó, LN ròng 2023 cũng cho xu hướng giảm tương tự, giảm 21.2% svck chỉ đạt 1,394 tỷ đồng.

Báo cáo từ VPBankS

3. TRIỂN VỌNG 2024 – 2025: BẬT TĂNG MẠNH MẼ TỪ MỨC NỀN THẤP

IDC công bố kế hoạch kinh doanh năm 2024 và dự báo tăng trưởng mạnh mẽ

Kế hoạch kinh doanh:

• Doanh thu: 8.466 tỷ đồng
• Lợi nhuận trước thuế (LNTT): 2.502 tỷ đồng

Tuy nhiên, chúng tôi cho rằng IDC hoàn toàn có thể vượt kế hoạch đã đặt ra với đà tăng trưởng mạnh mẽ từ mức nền thấp năm 2023:

• Mảng BĐS Khu công nghiệp ghi nhận tăng trưởng mạnh mẽ trong giai đoạn 2024-25 với mức tăng trưởng lần lượt 20%/8% svck nhờ sự đóng góp của cả các dự án hiện hữu cũng như các dự án mới trong tương lai.
• Mảng Điện tiếp tục duy trì ổn định và cải thiện nhờ: Gia tăng đóng góp của Nhà máy thủy điện Đắk Mì 3 và sản lượng phân phối điện tại KCN Hựu Thạnh
• Mảng BĐS nhà ở bật tăng mạnh nhờ ghi nhận nốt phần còn lại từ bàn giao đất cho dự án AΕΟΝ Tân An.

Tóm lại, chúng tôi dự phóng LN ròng 2024-25 của IDC sẽ lần lượt tăng 34.9%/11.5% svck.

BĐS KCN: Quỹ đất hiện hữu lớn dẩm bảo hoạt động cho thuê

Mặc dù KQKD trong năm 2023 đã có sự suy giảm nhẹ so với năm 2022, tuy nhiên IDC đã vượt kế hoạch đề ra về hoạt động kí thuê mới tại hầu hết các dự án KCN. Tính tới hết năm 2023, IDC đã cho thuê mới 169.8ha, vượt 34% kế hoạch đã đề ra. Trong đó:

• Tổng MOUs cho thuê tại 5 dự án KCN hiện hữu đạt gần 100ha là nền tảng đảm bảo cho hoạt động bàn giao, ghi nhận doanh thu KCN cho năm 2024.
• Giá cho thuê tiếp tục xu hướng tăng. Trong bối cảnh nhu cầu thuê đất KCN vẫn ở mức cao hơn so với nguồn cung, đã thúc đẩy đà tăng giá ở hầu hết các dự án của IDC. Nổi bật như KCN Hựu Thạnh, KCN Cầu Nghìn đã tăng lần lượt 6% và 18% svck.
• Quỹ đất còn lại vẫn ở mức cao, ước khoảng hơn 580ha, cao thứ 3 trong các doanh nghiệp BĐS KCN niêm yết.

Với nền tảng backlog lớn từ các MOU và HĐ kí chính thức, chúng tôi dự phóng diện tích đất KCN bàn giao của IDC sẽ tiếp tục được cải thiện trong giai đoạn 2024-25:

• Diện tích đất KCN bàn giao năm 2024 dự phóng đạt 129ha, với sự gia tăng ở hầu hết các dự án hiện hữu: Hựu Thạnh, Phú Mỹ 2, Phú Mỹ 2 mở rộng, Quế Võ, Cầu Nghìn. Trong đó, chúng tôi cho rằng KCN Hựu Thạnh đang là dự án có khả năng thu hút tốt các nhà đầu tư nước ngoài, đặc biệt là nhóm nhà đầu tư tới từ Trung Quốc.
• Diện tích đất KCN bàn giao năm 2025 dự phóng đạt 138ha, với sự đóng góp mới của 2 dự án Tân Phước 1 (Tiền Giang) và Mỹ Xuân B1 mở rộng (BR-VT). Đây là 2 dự án đang trong giai đoạn chờ phê duyệt chủ trương đầu tư của Thủ tướng Chính phủ (bước cuối cùng trước khi hoàn thành pháp lý).
• Chúng tôi củng cố niềm tin trong việc IDC sẽ sớm hoàn thành và đưa dự án KCN Tân Phước 1 vào hoạt động, ghi nhận doanh thu từ năm 2025 nhờ việc tỉnh Tiền Giang mới đây được Thủ tướng Chính phủ chấp thuận chủ trương quy hoạch 7 KCN cho giai đoạn 2021-2030 theo Quyết định 1762/QĐ-TTg ngày 31/12/2023, trong đó có dự án KCN Tân Phước 1 của IDC.

Từ đó, chúng tôi đưa ra dự phóng doanh thu mảng BĐS KCN năm 2024-25 sẽ lần lượt tăng 20%/8% svck. Biên LN gộp 2024-25 cũng được cải thiện lần lượt tăng 5.1/1.3 điểm % svck nhờ (1) giá cho thuê tiếp tục tăng nhờ nhu cầu thuê đất KCN cao, (2) sự đóng góp của các dự án KCN mới.

Điện: Tiếp tục duy trì ổn định

• Trong năm 2023, IDC đã vận hành trở lại nhà máy thủy điện Đăk Mi 3 sau khoảng thời gian tạm ngưng hoạt động giúp gia tăng sản lượng điện khai thác cũng như cải thiện biên LN gộp của mảng điện từ 8.2% lên 12.2%.
• Tổng sản lượng điện phân phối trong năm 2023 đạt 1,389 triệu kWh, giảm nhẹ so với năm 2022 chủ yếu là do sản lượng điện phân phối cho dự án mới KCN Hựu Thạnh thấp hơn ki vọng, chỉ đạt 1.78 triệu kWh do tới cuối năm 2023 hoạt động phân phối điện cho dự án này mới chính thức đi vào vận hành.
• IDC kỳ vọng từ năm 2024, sản lượng điện phân phối tại dự án KCN Hựu Thạnh sẽ có sự cải thiện, gia tăng mức đóng góp giúp cho sản lượng phân phối điện của IDC đạt tăng trưởng kép bình quân hàng năm là 3.4% cho giai đoạn 2024-30. Từ đó, IDC dự phóng doanh thu mảng điện năm 2024-25 sẽ lần lượt tăng 7.2%/19.5% svck.

BĐS nhà ở: Tăng trưởng mạnh nhờ bàn giao đất cho AEON

• Dự báo doanh thu mảng BĐS nhà ở của IDC trong năm 2024 tăng mạnh 332,1% svckđạt 445 tỷ đồng nhờ ghi nhận bàn giao 2,2ha đất thương mại cho dự án AEON, ước khoảng 437 tỷ đồng.
• Trên BCTC cuối năm 2023, IDC cũng đã ghi nhận 268 tỷ đồng trả tiền trước từ AEON– dự kiến IDC sẽ ghi nhận khoản tiền này ngay trong Q1/24.
• Trong bối cảnh thị trường BĐS nhà ở vẫn còn nhiều khó khăn khiến cho các dự án NƠXH, nhà ở xã hội của IDC sẽ khó có sự đột phá về tiến độ trong năm 2024 và sẽ chỉ cải thiện dần trong năm 2025.

4. ĐỊNH GIÁ VÀ KHUYẾN NGHỊ

Chúng tôi khuyến nghị MUA với giá mục tiêu là 64.400 đồng/cp.

Phương pháp định giá

• Định giá từng phần do IDC sở hữu nhiều mảng kinh doanh khác nhau:
  • BĐS KCN: Áp dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền (DCF) cùng giả định WAC là 11.1% với các dự án đã và đang triển khai của KBC.
  • BĐS nhà ở: Áp dụng đồng thời phương pháp DCF và giá trị sổ sách (BV) với từng dự án dựa trên tình hình phát triển thực tế và tiến độ phê duyệt pháp lý, tiến độ xây dựng.
  • Điện và BOT: Áp dụng phương pháp DCF với giá định dòng tiền 10 năm cùng giả định WACC là 11.1%.
• Giá trị sổ sách (BV): Áp dụng giá trị sổ sách (BV) tại thời điểm 31/12/2023 với các khoản tiền và tương đương tiền, đầu tư tài chính ngắn hạn, nợ ròng…

Phân tích độ nhạy

• Chúng tôi phân tích độ nhạy của giá mục tiêu của IDC với những thay đổi của giả định WACC do hầu hết các mảng kinh doanh của KBC đều sử dụng phương pháp DCF, chịu ảnh hưởng lớn bởi sự thay đổi của WACC.

• Chúng tôi bổ sung phân tích độ nhạy của dự án KCN Vĩnh Quang tại Hải Phòng tới giá mục tiêu của IDC do đây là dự án mới được phê duyệt quy hoạch 1/2000 của IDC. Với vị trí thuận lợi tại huyện Vĩnh Bảo, Hải Phòng, dự án KCN Vĩnh Quang có khả năng kết nối tốt với hệ thống cảng biển, cao tốc và đang được Hải Phòng chú trọng đưa vào quy hoạch phát triển của thành phố

So sánh Doanh nghiệp cùng ngành

• IDC hiện đang giao dịch với P/B hiện tại là 4.1x, cao hơn 50% so với trung bình ngành (2.7x). Tuy nhiên, P/E trượt 12T ở mức 13.1x lại thấp hơn 40% so với trung vị ngành (17.2x).
• Giá mục tiêu 64,400₫/cp tương ứng với P/E và P/B forward năm 2024 lần lượt là 11.2x và 2.9x.
• Mức định giá này được cho là hấp dẫn với IDC nhờ 3 yếu tố chính:
  • P/E, P/B thấp hơn trung bình 3 năm.
  • IDC có mức tăng trưởng LN cao nhất nhóm BĐS KCN (34.9%).
  • ROE cao vượt trội so với nhóm BĐS KCN.