Nhà Nước Mua Lại Dự Án Kẹt: 3,3 Triệu Tỷ Và Câu Hỏi Ai Gánh Phần Lỗ

LinhCK24 · 28 Tháng Chín 2026 02:26

1. Bức Tranh Vốn Đóng Băng: Đã Gỡ Được Khoảng Một Phần Tư

Theo số liệu của Ban Chỉ đạo 751 do Bộ Xây dựng công bố, cả nước hiện có 4.500 dự án bất động sản gặp vướng mắc, với tổng nguồn vốn bị “đóng băng” hơn 3,3 triệu tỷ đồng; đến giữa năm 2026, các bộ, ngành và địa phương đã tháo gỡ khó khăn cho hơn 1.000 dự án, khơi thông khoảng hơn 800.000 tỷ đồng vốn đầu tư. chuyendongthitruong

Quy đổi ra tỷ lệ, sau một giai đoạn tháo gỡ, khoảng 22% số dự án và 24% lượng vốn đã được khơi thông. Phần còn lại vẫn rất lớn: khoảng 3.500 dự án với xấp xỉ 2,5 triệu tỷ đồng. Nhóm dự án được gỡ trước thường là nhóm vướng thủ tục pháp lý, dễ xử lý hơn. Nhóm còn lại nhiều khả năng khó hơn, vì vướng mắc gắn với chính năng lực tài chính của chủ đầu tư. Cơ chế Nhà nước mua lại được đặt ra chủ yếu cho nhóm này.

Chỉ tiêu	Số liệu
Tổng số dự án vướng mắc	~4.500 dự án
Tổng vốn “đóng băng”	>3,3 triệu tỷ đồng
Đã tháo gỡ (đến giữa 2026)	>1.000 dự án (~22%)
Vốn đã khơi thông	>800.000 tỷ đồng (~24%)
Còn lại (ước tính)	~3.500 dự án, ~2,5 triệu tỷ đồng

2. Khung Pháp Lý Đã Có Định Hướng Rõ Về Cách Tính Giá

Đây không còn là ý tưởng thuần học thuật. Kế hoạch số 07 của Bộ Chính trị triển khai Nghị quyết số 21-NQ/TW ngày 28/7/2026 về định hướng sửa đổi Luật Đất đai và các luật liên quan giao việc ban hành nghị quyết của Quốc hội về thí điểm cơ chế Nhà nước mua lại dự án nhà ở thương mại của chủ đầu tư không còn khả năng thực hiện hoặc không thể chuyển nhượng, nhằm tạo quỹ nhà ở thuộc sở hữu Nhà nước. Giá mua được tính trên cơ sở chi phí đầu vào hợp lý của chủ đầu tư, không bao gồm địa tô chênh lệch, và việc ban hành phải hoàn thành trong năm 2027. Gần đây hơn, trong Nghị quyết về phiên họp chuyên đề xây dựng pháp luật ban hành ngày 18/9, Chính phủ giao Bộ Xây dựng nghiên cứu và báo cáo Quốc hội về đề xuất này. Sẽ thí điểm cơ chế Nhà nước mua lại dự án nhà ở thương mại của chủ đầu tư không còn khả năng thực hiện +2

“Địa tô chênh lệch” hiểu đơn giản là phần giá trị đất tăng thêm nhờ vị trí, hạ tầng hay quy hoạch, chứ không nhờ công sức đầu tư của chủ dự án. Loại trừ khoản này có nghĩa là chủ đầu tư không được hưởng phần “lời” từ đất khi bán lại cho Nhà nước. Định hướng này đã chặn trước khả năng biến cơ chế mua lại thành kênh chốt lời.

3. Khoảng Trống Giữa Giá Vốn Và Giá Trị Kinh Tế Là Điểm Mấu Chốt

Bài viết của PGS Trương Quang Thông trên Vietstock đặt thẳng vào câu hỏi khó nhất. Tác giả nêu ví dụ một dự án có tổng chi phí 10.000 tỷ đồng, nhưng sau nhiều năm đình trệ, giá trị kinh tế hiện tại chỉ còn 6.000–7.000 tỷ đồng. Khoảng chênh 3.000–4.000 tỷ đồng, tức 30–40% chi phí, là khoản lỗ đã phát sinh. Theo tác giả, khoản lỗ đó không mất đi khi Nhà nước tham gia; điều duy nhất thay đổi là ai sẽ gánh nó.

Đặt cạnh định hướng ở mục 2, có một điểm đáng chú ý mà bài gốc chưa đi sâu. Công thức “chi phí hợp lý, không gồm địa tô chênh lệch” giải quyết được một nửa vấn đề: chủ đầu tư không có lãi. Nhưng công thức này vẫn neo vào chi phí, không neo vào giá trị hiện tại. Trong ví dụ trên, nếu phần lớn 10.000 tỷ đồng được xác định là chi phí hợp lý, giá mua vẫn có thể cao hơn đáng kể so với mức 6.000–7.000 tỷ mà thị trường sẵn sàng trả. Vì vậy, hai chữ “hợp lý” sẽ là nơi quyết định phân bổ tổn thất: lãi vay vốn hóa qua nhiều năm chậm tiến độ có được tính không, và giá nhận chuyển nhượng đất cao hơn mặt bằng có được công nhận không. Những chi tiết này chưa có câu trả lời và sẽ phụ thuộc vào nghị quyết thí điểm của Quốc hội.

Giới chuyên môn cũng nhấn mạnh rủi ro ở cả hai phía. TS. Trần Xuân Lượng cho rằng giá mua quá thấp sẽ ảnh hưởng quyền lợi hợp pháp của doanh nghiệp, còn giá quá cao có thể gây lãng phí ngân sách. PGS Thông bổ sung một rủi ro gián tiếp: nếu thị trường tin rằng Nhà nước sẵn sàng mua ở mức giá thuận lợi, mức giá đó có thể trở thành một kiểu “giá sàn” ngầm. Khi đó, chủ đầu tư và chủ nợ sẽ ít có động lực chấp nhận bán tài sản rẻ hơn, và quá trình điều chỉnh giá của thị trường bị kéo dài. chuyendongthitruong

4. Bài Học “Ngân Hàng 0 Đồng”: Cứu Tài Sản Và Cứu Vốn Góp Là Hai Việc Khác Nhau

Tác giả nhắc lại năm 2015, khi Ngân hàng Nhà nước mua bắt buộc ba ngân hàng yếu kém với giá 0 đồng. Người gửi tiền và chức năng ngân hàng được bảo vệ, nhưng quyền lợi của cổ đông cũ chấm dứt. Tác giả cũng lưu ý bất động sản không thể áp dụng máy móc cơ chế này. Tuy vậy, nguyên tắc nền vẫn có giá trị tham chiếu: Nhà nước có thể cứu một công trình, một quỹ đất, quyền lợi của người mua nhà, mà không nhất thiết cứu phần vốn của người đã quyết định đầu tư vào đó.

Nguyên tắc này đi kèm với lo ngại về rủi ro đạo đức (moral hazard). Nếu doanh nghiệp và chủ nợ kỳ vọng các dự án đủ lớn cuối cùng sẽ được Nhà nước mua lại, họ có thể kém thận trọng hơn khi dùng đòn bẩy, mua đất giá cao hay cấp vốn. Vì thế, tác giả đề xuất một “cánh cửa hẹp”: dự án phải có khả năng xử lý pháp lý, có nhu cầu sử dụng thực, có thể hoàn thành trong thời gian hợp lý và được thẩm định độc lập.

5. Góc Nhìn Khi Đọc Báo Cáo Tài Chính Doanh Nghiệp Bất Động Sản

Với nhà đầu tư cá nhân, chính sách này gợi ý một cách đọc BCTC các doanh nghiệp đang có dự án chậm triển khai. Khoản mục cần chú ý là chi phí sản xuất kinh doanh dở dang trong hàng tồn kho, đặc biệt phần lãi vay được vốn hóa vào dự án qua nhiều năm. Trên sổ sách, con số này phản ánh chi phí lịch sử, không phản ánh giá trị có thể thu hồi. Nếu cơ chế mua lại được áp dụng, phần chi phí không được công nhận là “hợp lý” có thể phải ghi giảm. Do đó, chưa nên đồng nhất giá trị hàng tồn kho trên BCTC với số tiền doanh nghiệp có thể nhận về.

Về phía ngân hàng, như ông Phạm Đức Toản (EZ Property) chỉ ra, có những dự án đình trệ đã trở thành nợ xấu và tài sản do ngân hàng quản lý. Với nhóm này, giá mua lại sẽ quyết định trực tiếp tỷ lệ thu hồi nợ trên tài sản bảo đảm. Đây cũng là lý do bài gốc lưu ý rằng chủ nợ có thể là một bên phải chia sẻ tổn thất. chuyendongthitruong

Cần lưu ý thêm về thời gian: nghị quyết thí điểm được giao hoàn thành trong năm 2027. Tiêu chí lựa chọn dự án, phương pháp định giá và nguồn vốn mua lại đều chưa được công bố chính thức, nên mọi tác động cụ thể lên từng doanh nghiệp hiện vẫn chỉ là giả định.

6. Tổng Hợp: Một Cây Cầu Cho Công Trình, Không Phải Tấm Lưới Đỡ Cho Giá Vốn

Có thể hình dung cơ chế mua lại như một hành lang giá có hai bức tường. Tường dưới là giá trị kinh tế hiện tại, tức mức thị trường sẵn sàng trả cho một dự án đã đình trệ nhiều năm. Tường trên là chi phí đầu vào hợp lý, không gồm địa tô chênh lệch, theo định hướng của Nghị quyết 21. Định hướng hiện tại đã dựng xong tường trên: chủ đầu tư không thể kiếm lời từ đất khi bán cho Nhà nước. Tường dưới thì chưa được nhắc tới, và phần lớn tổn thất thực sự nằm trong khoảng giữa hai bức tường này.

Giá chốt càng gần chi phí, phần lỗ càng dịch sang khu vực công và rủi ro “giá sàn ngầm” càng lớn. Giá chốt càng gần giá trị kinh tế, phần lỗ càng quay về đúng người đã ra quyết định đầu tư và cấp vốn: cổ đông, chủ đầu tư và chủ nợ. Vì vậy, khi nghị quyết thí điểm được ban hành, điểm đáng đọc kỹ nhất sẽ là cách định nghĩa chữ “hợp lý”, chứ không phải danh sách dự án được mua. Đó là nơi xác định chính sách này là cây cầu để đưa 2,5 triệu tỷ đồng tài sản trở lại sử dụng, hay vô tình trở thành tấm lưới đỡ cho giá vốn trên bảng cân đối của doanh nghiệp.

Bài viết mang tính phân tích dựa trên thông tin công khai từ các nguồn được trích dẫn, không phải khuyến nghị đầu tư, không đại diện cho quan điểm chính thức của bất kỳ công ty chứng khoán nào. Người đọc tự chịu trách nhiệm với quyết định đầu tư của mình.

Nguồn tham khảo: