PNJ: Doanh thu chưa phải vấn đề lớn nhất, nút thắt nằm ở thanh khoản kim cương
CTCP Vàng bạc Đá quý Phú Nhuận (PNJ) đang bước vào giai đoạn khó khăn nhất trong nhiều năm. Kế hoạch doanh thu 2026 sau điều chỉnh vẫn đạt hơn 39.000 tỷ đồng, tăng khoảng 10% so với 2025, nhưng lợi nhuận sau thuế có thể âm hơn 6.000 tỷ đồng nếu tính khoản dự phòng lớn. Điều này cho thấy vấn đề của PNJ hiện không đơn thuần nằm ở sức mua, mà nằm ở áp lực thu đổi kim cương, tồn kho và thanh khoản.
Sự thay đổi lớn nhất nằm ở khoản dự phòng. PNJ nâng giá trị dự phòng dự kiến từ 2.400 tỷ lên hơn 7.000 tỷ đồng, dựa trên giả định khách hàng thực hiện bán lại hoặc đổi một phần lớn lượng hàng đã mua. Tần suất và giá trị thu mua lại kim cương sau sự cố đã tăng mạnh so với điều kiện bình thường. Vì vậy, dù doanh nghiệp vẫn bán được hàng, lượng tiền cần dành cho nghĩa vụ thu đổi lại tạo sức ép rất lớn lên dòng tiền.
Kết quả quý 3 cho thấy khó khăn đã đi vào hoạt động kinh doanh thực tế. Doanh thu thuần đạt gần 7.000 tỷ đồng, giảm 14% so với cùng kỳ, trong khi PNJ lỗ 258 tỷ đồng dù con số này còn chưa bao gồm khoản dự phòng tổn thất từ hoạt động mua lại. Biên lợi nhuận gộp chỉ còn 8,7%, giảm 11 điểm phần trăm so với cùng kỳ.
Nguyên nhân không chỉ do sức mua yếu. Khách hàng đang chuyển sang các sản phẩm có mức sinh lời thấp hơn, trong khi PNJ phải điều chỉnh giá một số sản phẩm khi giá vàng giảm hoặc đi ngang và giá kim cương được ghi nhận lại sát hơn với thị trường. Điều này khiến doanh thu suy yếu đi cùng với mức sinh lời trên mỗi đồng doanh thu giảm mạnh.
Điểm đáng lo hơn nằm ở hàng tồn kho. Đến cuối tháng 9, kim cương đã chiếm 52% giá trị tồn kho, tăng từ 41% cuối tháng 6. Trong khi đó, giá trị tích lũy có khả năng phải mua lại theo chính sách thu đổi được ước tính khoảng 21.000 tỷ đồng. Khoản vay hơn 700 tỷ đồng từ Chủ tịch có thể hỗ trợ thanh khoản trước mắt, nhưng chưa giải quyết được bài toán trung hạn nếu tốc độ thu đổi không giảm.
Vì vậy, câu chuyện đầu tư của PNJ trong vài quý tới không nằm ở việc doanh thu có phục hồi ngay hay không, mà ở khả năng doanh nghiệp có đủ thời gian và nguồn lực để xử lý lượng tồn kho này. PNJ dự kiến huy động thêm vốn thông qua phát hành riêng lẻ, đồng thời ưu tiên nguồn tiền cho hoạt động kinh doanh, vốn lưu động và nghĩa vụ tài chính.
Song song đó, doanh nghiệp đang đóng các cửa hàng kém hiệu quả, sắp xếp lại nhân sự và ưu tiên hiệu quả vận hành thay vì tiếp tục mở rộng mạng lưới bằng mọi giá. Mục tiêu trước mắt là giảm áp lực chi phí và bảo toàn nguồn lực trong giai đoạn thanh khoản còn căng thẳng.
Điểm đáng chú ý là kịch bản hiện tại khá thận trọng và vẫn có khả năng cải thiện nếu áp lực thu đổi giảm nhanh hơn dự kiến. Nếu giá trị thu mua lại mỗi ngày giảm, nhu cầu mùa cuối năm tốt lên và PNJ bán được lượng kim cương tồn kho với mức sinh lời tốt hơn, áp lực dòng tiền có thể hạ nhiệt.
Khi đó, quy mô dự phòng thực tế cũng có thể thấp hơn giả định hiện nay hoặc xuất hiện khả năng hoàn nhập một phần trong tương lai. Tuy nhiên, điều này vẫn phụ thuộc lớn vào tốc độ xử lý tồn kho, khả năng bán lại lượng kim cương đang nắm giữ và tâm lý tiêu dùng trong thời gian tới.
Như vậy, PNJ hiện chưa phải câu chuyện phục hồi lợi nhuận đơn thuần. Biến số quyết định trong 1–2 quý tới là tốc độ thu đổi kim cương, khả năng giải phóng tồn kho và tiến độ bổ sung nguồn vốn. Nếu ba áp lực này hạ nhiệt, doanh nghiệp mới có nền tảng để từng bước ổn định hoạt động. Ngược lại, nếu tồn kho kim cương tiếp tục cao và nhu cầu mua lại kéo dài, quá trình phục hồi có thể mất nhiều thời gian hơn kỳ vọng.
Nhà đầu tư đang nắm giữ hoặc quan tâm PNJ có thể liên hệ qua thông tin trên trang tiểu sử để trao đổi thêm về triển vọng và những biến số quan trọng cần theo dõi.