Thị trường chứng khoán trong thời gian gần đây đang trải qua giai đoạn mà nhà đầu tư không biết đâu mà lần, bức tranh thị trường thay đổi theo từng ngày khi những căng thẳng địa chính trị đang rất khó lường khiến cho thị trường chưa thể định hình một xu hướng rõ ràng. Với SZC chúng tôi cũng đang thấy điều đó tại công ty khi mà đan xen với nhau là những kỳ vọng và cả những lo lắng cho tiềm năng của công ty. Chúng ta sẽ cùng đi cập nhật tình trạng của công ty cũng như xem xem có thể định hình được xu hướng của SZC trong thời gian tới hay không.
I. Kết quả kinh doanh 2025 được hỗ trợ nhờ hợp đồng ký trước đó
Kết thúc Q4-2025 SZC ghi nhận doanh thu thuần đạt 379 tỷ đồng, tăng 64.8% yoy. Lợi nhuận sau thuế ghi nhận 103 tỷ đồng, tăng 37.3% yoy. (Hình 1)
Lũy kế cả năm 2025 doanh thu đạt 1,098 tỷ đồng, tăng 25.8% yoy. Lợi nhuận sau thuế đạt 345 tỷ đồng, tăng 14.2% yoy. Đóng góp chính vào KQKD của công ty trong năm 2025 vẫn là mảng cho thuê đất KCN với tỉ trọng đóng góp lên tới 82.7% về doanh thu và 99.3% lợi nhuận gộp. Ngoài ra mảng thu phí BOT cũng bắt đầu đóng góp vào KQKD trở lại trong 2025, tuy nhiên mảng golf vẫn tiếp tục ghi nhận mức lợi nhuận âm. Mảng còn lại là BĐS trong 2025 gần như không có đóng góp gì cho kqkd của công ty khi dự án duy nhất đang kinh doanh lại khá ảm đạm trong khâu bán hàng. (Hình 2)
Đáng chú ý doanh thu và lợi nhuận của mảng KCN chủ yếu được hạch toán từ các hợp đồng được ký kết từ 2024. Tại Q4-2025 doanh thu tới từ việc bàn giao đất cho Tripod (thuê 18ha) và Tôn Vina One (thuê 12ha). Với việc bàn giao quỹ đất khá lớn cho khách hàng trong năm 2025 đã khiến cho khoản mục người mua trả trước sụt giảm khá nhiều, tính đến cuối Q4-2025 chỉ còn 285 tỷ đồng, giảm 371 tỷ đồng so với đầu năm. (Hình 3)
Trong năm 2025 cũng xuất hiện thêm khách hàng mới trong mục người mua trả trước là Quickpack household and Hygiene Vietnam với 120 tỷ đồng. (Hình 4)
Điều này cho thấy công ty vẫn tiếp tục cho thuê được đất mới trong 2025 ngoài những dự án đã ký MOU từ 2024. Tuy nhiên tốc độ cho thuế có xu hướng chậm lại trong 2025. Chi tiết hơn chúng tôi sẽ phân tích trong phần dưới khi nói về tiềm năng của từng mảng.
Về cơ cấu tài chính, SZC vẫn đang duy trì tình trạng nợ vay cao trong các năm qua để GPMB và đóng tiền sử dụng đất cho dự án KCN. Dù đã tăng vốn vào đầu 2024 nhưng tỉ lệ nợ vay/VCSH hiện tại của công ty vẫn ở mức 77%, đây là mức cao so với trung bình ngành và cũng là áp lực lên công ty về chi phí nợ vay. (Hình 5)
Trong bối cảnh vĩ mô lãi suất tăng lên cao như hiện tại thì việc vay nợ nhiều sẽ là điểm trừ của SZC khi mà chi phí lãi vay sẽ tăng cao ăn mòn lợi nhuận của công ty. Tuy nhiên dù nợ vay ở mức cao nhưng SZC lại có xu hướng trả cổ tức bằng tiền khá đều khi mà 3 trong 4 năm gần đây đều trả cổ tức bằng tiền 10%. Dù so với thị giá thì mức lãi suất thực chỉ vào khoảng 4%, chưa cao bằng gửi tiết kiệm nhưng cũng là một điểm khích lệ với cổ đông trong bối cảnh khó khăn như hiện tại.
II. Điểm nhấn chính từ các mảng kinh doanh
1. Mảng cho thuê đất KCN
Đây là mảng đóng góp gần như phần lớn doanh thu và lợi nhuận cho công ty trong các năm vừa qua. SZC có tổng khoảng 1,556ha đất KCN. Hiện đất thương phẩm sẵn sàng cho thuê vào khoảng 400-500ha và với tốc độ cho thuê khoảng 60ha mỗi năm thì cũng phải cần 7-8 năm nữa mới hết quỹ đất thương phẩm. Vì vậy quỹ đất và dư địa cho thuê chưa bao giờ là nỗi lo với SZC. Về giá cho thuê cũng là điểm mạnh của SZC khi giá cho thuê tại KCN Châu Đức vẫn rẻ hơn mặt bằng chung các KCN xung quanh nên có lợi thế khá lớn để cạnh tranh. Yếu tố có lẽ ảnh hưởng lớn tới việc cho thuê chính là hạ tầng xung quanh và vĩ mô ngành BDS KCN.
Trong năm 2025 SZC đã bàn giao khoảng 60ha cho khách hàng từ nguồn ký Mou năm 2024. Sang 2025 nguồn ký Mou có phần giảm xuống và thực tế khoản người mua trả trước cũng đã sụt giảm đáng kể so với cuối 2024. Trên bctc Q4-2025 mới chỉ ghi nhận thêm khách hàng mới là Quickpack với khoản 120 tỷ đồng. Theo thông tin chúng tôi nắm được thì khách hàng này sẽ thuê 7.1ha để sản xuất màng bọc thực phẩm và các sản phẩm đựng thực phẩm với vốn đầu tư khoảng 19.5 triệu USD. Với những khó khăn từ tháng 4/2025 tới nay thì khả năng cao KQKD mảng KCN trong 2026 của SZC sẽ có phần sụt giảm hơn so với kết quả năm 2025.
Về vĩ mô, trong năm 2026 chúng tôi cho rằng SZC sẽ đối mặt với cả những khó khăn và thuận lợi riêng, tuy nhiên những khó khăn là nhiều hơn so với thuận lợi, cụ thể như sau:
- Đầu tiên về thuận lợi, Vũng tàu cũ và HCM bây giờ đang được thúc đẩy rất mạnh bởi hạ tầng khi nhiều tuyến đường huyết mạch sẽ được đưa vào vận hành giúp liên kết vùng tốt hơn, logistic được cải thiện. Cụ thể một số hạ tầng trọng điểm sắp được đưa vào vận hành như cao tốc Biên Hòa – Vũng Tàu, đường 991B, sân bay Long Thành. Ngoài ra căng thẳng địa chính trị cũng có thể mở ra cơ hội trong dài hạn cho FDI Việt Nam khi chúng ta có nền tảng chính trị ổn định, hạ tầng liên tục cải thiện, giá thuê và nhân công cạnh tranh có thể thu hút được FDI tốt hơn sau khi căng thẳng hạ nhiệt và các nước quay lại tái thiết nền kinh tế.
- Về khó khăn, ngoài việc Việt Nam bị Mỹ áp thuế 20% từ 2025 khiến cho tình hình thu hút FDI bị chậm lại do lo ngại thuế quan bất ổn thì gần đây vĩ mô càng thêm khó khăn khi địa chính trị trên toàn cầu có những diễn biến phức tạp. Việc Mỹ đánh Iran khiến cho giá dầu leo cao, qua đó gây áp lực lên chi phí đầu vào của các doanh nghiệp, rồi lạm phát cũng có nguy cơ tăng cao, tỉ giá bất ổn khiến cho đa phần các công ty sẽ có xu hướng duy trì hoặc cắt giảm quy mô để tập trung vượt qua giai đoạn khó khăn này thay vì mở rộng sản suất và phải đối mặt nhiều rủi ro không thể lường trước được. Điều này khiến cho việc thu hút FDI cũng khó khăn hơn nhiều trong năm 2026 và cả các năm tới nếu tình hình vĩ mô không có gì thay đổi.
Như vậy với cả khó khăn và cơ hội thì chúng tôi thấy những khó khăn trước mắt là lớn hơn nhiều và sẽ phải mất 1-2 năm mới có thể kỳ vọng cho mọi thứ được tốt trở lại. Hiện tại chúng ta chỉ có thể cải thiện hạ tầng, cập nhật vĩ mô để có thể đón đầu được cơ hội sau giai đoạn khó khăn này.
2. Mảng BĐS và các mảng khác
Ngoài cho thuê đất KCN thì SZC còn kinh doanh thêm các mảng liên quan như BĐS, cho thuê nhà xưởng, cung cấp dịch vụ KCN, sân golf, và thu phí BOT. Dưới đây là một số thông tin cập nhật về các mảng kinh doanh này:
- BĐS: Trong 2 năm gần đây mảng BĐS gần như không có đóng góp lớn vào KQKD của SZC. Trong năm 2025 doanh thu ghi nhận cũng chỉ vỏn vẹn 7.2 tỷ đổng dù dự án chính vẫn đang trong giai đoạn kinh doanh là KDC Hữu Phước. Dự án bao gồm hơn 300 sản phẩm shophouse và nhà LK (70 căn shophouse và 243 căn nhà LK). Hiện dự án đã mở bán 63 căn shophouse và 54 căn nhà LK nhưng tốc độ bán là khá chậm do nhu cầu thực tại đây là không cao. Trong năm 2026 khi mà vĩ mô BDS gặp nhiều khó khăn thì tốc độ bán hàng của dự án theo chúng tôi là không khả thi. Ngoài ra còn có KDT Châu Đức với 498ha, hiện đang thiết kế mẫu cho 111 lô BT gần sân golf số 1. Dự án đã được bàn giao 410ha thực địa và được kỳ vọng sẽ đưa vào kinh doanh gối đầu cho KDC Hữu Phước sau này. Trong ngắn hạn có lẽ dự án nhà ở xã hội sẽ là dự án có thể đóng góp lớn doanh thu cho SZC trong tương lai gần. Tuy nhiên do là NOXH nên biên lợi nhuận bị giới hạn 10% và vì vậy đóng góp về lợi nhuận cũng là không cao. GD1 của dự án dự kiến có 210 căn và đang trong giai đoạn mở bán. GD2 với khoảng 1,003 căn sẽ được triển khai sau khi GD1 bàn giao xong.
- Thu phí đường bộ BOT: Dự án BOT 768 sau giai đoạn bị tạm dừng để setup hệ thống thu phí tự động ETC đã được hoạt động trở lại từ ngày 5/4/2025 và trong 3 quý hoạt động cũng đã đóng góp doanh thu đạt 101 tỷ đồng, lợi nhuận gộp đạt 37 tỷ đồng. Trong năm 2026 khi trạm thu phí hoạt động cả năm kỳ vọng có thể tăng doanh thu lên 140 tỷ đồng, lợi nhuận gộp có thể đạt 50-60 tỷ đồng cho SZC.
- Hoạt động sân golf và nhà hàng: đây là hoạt động vẫn đang ghi nhận lỗ cho công ty với doanh thu đạt 51 tỷ đồng, lợi nhuận gộp âm 46 tỷ đồng. Trong năm 2026, SZC đã tiến hành chấm dứt hoạt động của chi nhánh golf Châu Đức, thành lập công ty tnhh dịch vụ golf Châu Đức để tập trung quản lý và tái cấu trúc lại mảng sân golf của công ty. Chúng ta sẽ cập nhật các quý tới xem tình trạng tái cấu trúc sẽ ra sao còn hiện tại việc kinh doanh là rất kém hiệu quả và ăn mòn rất nhiều lợi nhuận của công ty. Gần như thu phí làm được bao nhiêu nuôi hết mảng golf.
Như vậy các mảng kinh doanh khác của SZC trong năm 2026 có lẽ chúng ta cũng chỉ kỳ vọng được vào mảng thu phí BOT để mang thêm về lợi nhuận cho công ty. Ngoài ra cũng có thể kỳ vọng mảng kinh doanh golf sẽ bớt lỗ hơn trong năm tới khi tái cấu trúc lại.
III. Tổng kết và định giá
Với những phân tích ở trên chúng ta có thể thấy những khó khăn vẫn chưa hết đối với ngành KCN, trong đó có SZC. Tuy nhiên SZC cũng có những điểm mạnh của mình như quỹ đất sẵn sàng cho thuê lớn, hạ tầng cạnh tranh để có thể trở lại mạnh mẽ nếu tình hình vĩ mô thay đổi trong tương lai. Vì vậy chúng tôi đánh giá cao nội tại của SZC trong ngành KCN. Ngoài ra SZC cũng có cổ tức đều đặn các năm qua, chi tiết hơn về cổ tức năm 2026 chúng ta phải chờ thêm đến ĐHCĐ 2026 dự kiến diễn ra trong tháng 4 tới.
Tựu chung lại SZC là doanh nghiệp khá tốt trong ngành nhưng vĩ mô ngành lại đang gặp nhiều khó khăn, phần nào giống tình trạng nhiều doanh nghiệp BĐS hiện tại. Trên thị trường SZC đang giao dịch vùng giá 27.x k/cp tương ứng mức định giá theo P/B khoảng 1.56 lần.
Đây là mức định giá ở vùng thấp của SZC trong 1 năm gần đây nhưng cá nhân chúng tôi cho rằng mức định giá này là hợp lý khi mà bối cảnh vĩ mô hiện tại cũng như nhìn sang định giá các cổ phiếu khác trong ngành. Để kỳ vọng SZC về P/B khoảng 1 lần là khá khó do quỹ đất đã sẵn sàng cho thuê là rất lớn. Nhưng nếu căng thẳng leo thang thêm chúng tôi cho rằng cổ phiếu hoàn toàn có thể về vùng 22-25k/cp mới có thể tạo đáy được để đi lên cho chu kỳ sau. Vì vậy cá nhân chúng tôi cho rằng SZC chưa phải là cổ phiếu để đầu tư cả ngắn hạn và dài hạn tại vùng giá này.
———-Team LTBNM tổng hợp và phân tích ————-