VNM – Sóng nội địa dần qua, nhưng biến số Trung Đông bắt đầu hiện hữu
Sử dụng kết hợp phương pháp chiết khấu dòng tiền (FCFF) và so sánh P/E với tỷ trọng 50:50, chúng tôi xác định giá trị hợp lý của VNM ở mức 68.400 đồng/cổ phiếu, tương ứng P/E dự phóng năm 2026 và 2027 lần lượt là 14,8x và 14,1x. Kết hợp với mức cổ tức tiền mặt kỳ vọng 4.350 đồng/cổ phiếu trong 12 tháng, tổng mức sinh lời kỳ vọng đạt khoảng 20%. Chúng tôi duy trì khuyến nghị MUA, đặc biệt khi cổ phiếu đã điều chỉnh đáng kể trong thời gian gần đây.
Năm 2025 ghi nhận một giai đoạn chuyển mình quan trọng của VNM trong bối cảnh thị trường nội địa gặp nhiều biến động, đặc biệt ở kênh phân phối truyền thống. Doanh thu thuần đạt 63.646 tỷ đồng, tăng 3,0% so với cùng kỳ, hoàn thành kế hoạch đề ra. Đáng chú ý, thị trường nội địa phục hồi dần qua từng quý sau khi giảm mạnh trong quý đầu năm, phản ánh hiệu quả của chiến lược tái cấu trúc kênh phân phối và danh mục sản phẩm.
Ở thị trường quốc tế, VNM tiếp tục duy trì tăng trưởng hai chữ số, mở rộng thị phần tại các khu vực trọng điểm như Trung Đông, Campuchia và châu Phi. Đây là động lực quan trọng giúp doanh nghiệp cân bằng lại tăng trưởng trong bối cảnh tiêu dùng trong nước phục hồi chậm.
Lợi nhuận sau thuế công ty mẹ đạt 9.410 tỷ đồng, gần như đi ngang so với năm trước, với biên lợi nhuận ròng duy trì ở mức 14,8%. Áp lực từ giá nguyên liệu đầu vào, đặc biệt là bột sữa, cùng với chi phí dự phòng tại công ty liên kết đã phần nào ảnh hưởng đến lợi nhuận. Tuy nhiên, điểm tích cực là doanh nghiệp kiểm soát tốt chi phí bán hàng và marketing, giúp kết quả kinh doanh thực tế vượt kỳ vọng.
Một điểm đáng chú ý khác là chiến lược chủ động gia tăng tồn kho trong năm 2025. Số ngày tồn kho tăng lên 67 ngày, chủ yếu do doanh nghiệp tận dụng giai đoạn giá nguyên liệu thuận lợi để chuẩn bị cho chu kỳ sản xuất năm 2026, đồng thời mở rộng danh mục sản phẩm. Điều này phản ánh sự chủ động trong quản trị chuỗi cung ứng, thay vì dấu hiệu suy yếu về dòng tiền.
Bước sang giai đoạn 2026–2027, VNM được kỳ vọng bước vào chu kỳ “thu hoạch” sau nhiều năm tái cấu trúc toàn diện. Các chiến lược từ phát triển sản phẩm mới, tối ưu hệ thống phân phối đến mở rộng kênh bán hàng hiện đại và thương mại điện tử đang dần phát huy hiệu quả. Doanh thu nội địa dự kiến tăng trưởng khoảng 5% mỗi năm, cao hơn mức trung bình ngành.
Bên cạnh đó, các yếu tố hỗ trợ như giá nguyên liệu hạ nhiệt, hiệu quả chi phí marketing cải thiện và tăng trưởng từ thị trường nước ngoài tiếp tục là nền tảng cho kỳ vọng tăng trưởng lợi nhuận. Theo dự phóng, lợi nhuận sau thuế năm 2026 có thể tăng trưởng dương, tuy nhiên mức tăng không còn quá đột biến do xuất hiện yếu tố rủi ro mới.
Cụ thể, khu vực Trung Đông – thị trường xuất khẩu lớn nhất của VNM – đang đối mặt với bất ổn địa chính trị. Điều này có thể ảnh hưởng đến nhu cầu tiêu thụ cũng như hoạt động phân phối, từ đó làm giảm động lực tăng trưởng trong ngắn hạn. Trên cơ sở thận trọng, chúng tôi dự phóng doanh thu năm 2026 và 2027 lần lượt đạt 65.325 và 69.203 tỷ đồng, trong khi lợi nhuận sau thuế đạt 9.691 và 10.134 tỷ đồng.
Tổng thể, câu chuyện đầu tư của VNM trong giai đoạn tới là sự cân bằng giữa hai yếu tố. Một bên là nội lực đã được củng cố sau nhiều năm tái cấu trúc, đặc biệt tại thị trường nội địa. Bên còn lại là yếu tố ngoại sinh từ thị trường xuất khẩu, cụ thể là Trung Đông, đang tạo ra biến số ngắn hạn.
Chúng tôi cho rằng nếu rủi ro địa chính trị tại Trung Đông sớm hạ nhiệt, VNM hoàn toàn có dư địa để nâng dự phóng tăng trưởng trong các năm tới. Ngược lại, trong kịch bản bất ổn kéo dài, cổ phiếu có thể tiếp tục dao động trong biên độ hẹp dù nền tảng doanh nghiệp vẫn ổn định.
Do đó, chiến lược phù hợp là tích lũy cổ phiếu VNM ở các nhịp điều chỉnh, tập trung vào triển vọng dài hạn thay vì bị chi phối bởi các yếu tố ngắn hạn từ thị trường quốc tế.