VSC: Biên lợi nhuận cải thiện, nhưng tăng trưởng đang phụ thuộc nhiều hơn vào công ty liên kết
CTCP Container Việt Nam (VSC) đang bước vào giai đoạn tăng trưởng lợi nhuận đáng chú ý, nhưng điểm quan trọng không nằm ở mức tăng lợi nhuận đơn thuần mà ở sự thay đổi trong cơ cấu đóng góp. Hoạt động khai thác cảng đang cải thiện rõ nhờ giá dịch vụ cao hơn và hiệu suất Nam Hải Đình Vũ tăng mạnh, trong khi HAH trở thành một nguồn lợi nhuận ngày càng quan trọng. Ngược lại, nợ vay và chi phí tài chính tăng nhanh đang tạo ra áp lực đáng kể lên chất lượng tăng trưởng trong những năm tới.
Trong Q2-FY26, VSC ghi nhận doanh thu thuần 861 tỷ đồng, tăng 7% so với cùng kỳ, nhưng LNST thuộc cổ đông công ty mẹ đạt 186 tỷ đồng, tăng tới 60%. Đáng chú ý hơn là lợi nhuận gộp tăng 48% lên 376 tỷ đồng, giúp biên lợi nhuận gộp mở rộng từ 31% lên 43,6%. Đây là tín hiệu tích cực vì cho thấy cải thiện không chỉ đến từ quy mô doanh thu mà còn từ hiệu quả hoạt động.
Một trong những nguyên nhân quan trọng là Nam Hải Đình Vũ được khai thác hiệu quả hơn. Sản lượng tại cảng này trong Q2 tăng 64% so với cùng kỳ, trong khi giá xếp dỡ bình quân của VSC tăng khoảng 21%. Hiệu suất khai thác Nam Hải Đình Vũ cũng được cải thiện mạnh, lên khoảng 94% công suất thiết kế. Việc sản lượng dịch chuyển về một cảng có hiệu suất cao hơn, kết hợp với mặt bằng giá dịch vụ tốt hơn, giúp VSC cải thiện biên lợi nhuận rõ rệt.
Tuy nhiên, mức tăng 60% của lợi nhuận ròng trong quý không hoàn toàn đến từ hoạt động khai thác cảng cốt lõi. VSC ghi nhận 112 tỷ đồng lợi nhuận từ các công ty liên doanh, liên kết, trong đó đóng góp đáng kể đến từ HAH và VNA. Ngoài ra, doanh nghiệp còn hoàn nhập khoảng 44 tỷ đồng dự phòng liên quan đến danh mục chứng khoán kinh doanh. Vì vậy, nếu chỉ nhìn vào tốc độ tăng LNST sẽ dễ đánh giá quá cao mức độ cải thiện thực sự của hoạt động kinh doanh.
Dù vậy, HAH lại là một câu chuyện khác so với các khoản lợi nhuận một lần. Từ FY25, HAH đã trở thành công ty liên kết của VSC và dự kiến có thể đóng góp khoảng 301 tỷ đồng lợi nhuận cho VSC trong năm 2026 dựa trên tỷ lệ sở hữu 22,3%. Nếu hoạt động vận tải container và cho thuê tàu của HAH duy trì thuận lợi, đây có thể trở thành nguồn lợi nhuận tương đối bền vững hơn cho VSC thay vì chỉ là khoản bất thường trong một quý.
Ngược lại, phần đóng góp từ VNA cần được nhìn thận trọng hơn. Lợi nhuận 6 tháng đầu năm của VNA được hỗ trợ bởi việc thanh lý các tàu Vinaship Pearl và Vinaship Gold, và phần lợi ích tương ứng thuộc về VSC mang tính bất thường. Dự kiến trong nửa cuối năm 2026, VNA sẽ không còn đóng góp đáng kể từ các khoản tương tự. Điều này cho thấy khi đánh giá triển vọng VSC, nhà đầu tư nên tập trung nhiều hơn vào hoạt động cảng và HAH thay vì ngoại suy lợi nhuận từ VNA.
Trong Q3-FY26, sản lượng toàn hệ thống VSC được dự báo khoảng 333 nghìn TEU, giảm 3% so với cùng kỳ do hoạt động tại khu vực Hải Phòng chịu ảnh hưởng từ lịch trình tàu sau bão Dolphin tại Trung Quốc. Tuy nhiên, giá dịch vụ bình quân dự kiến vẫn duy trì khoảng 1,6 triệu đồng/TEU, cao hơn 18% so với cùng kỳ. Nhờ đó, doanh thu vẫn có thể tăng khoảng 5%, lợi nhuận gộp tăng 17% và biên gộp duy trì quanh 42%, cao hơn cùng kỳ khoảng 4 điểm phần trăm.
Đây là điểm đáng chú ý trong câu chuyện VSC: sản lượng không nhất thiết phải tăng mạnh để lợi nhuận tiếp tục cải thiện nếu doanh nghiệp giữ được mặt bằng giá dịch vụ và biên lợi nhuận hiện tại. Tuy nhiên, điều này cũng có nghĩa triển vọng sẽ nhạy cảm hơn với khả năng duy trì giá xếp dỡ. Nếu áp lực cạnh tranh tại Hải Phòng khiến mức giá dịch vụ giảm trở lại, biên lợi nhuận cao hiện nay có thể khó duy trì.
Rủi ro đáng quan tâm nhất lại nằm ở bảng cân đối kế toán. Trong Q2-FY26, VSC đầu tư hai tàu container Green Park và Green Time với tổng giá trị khoảng 1.214 tỷ đồng, trong đó khoảng 710 tỷ đồng được tài trợ bằng vốn vay. Khoản vay cho hai tàu có lãi suất khoảng 9–9,5% trong 12 tháng đầu, trong khi lãi suất vay ngắn hạn bình quân của VSC trong năm 2026 ở mức trên 10%.
Hệ quả là chi phí tài chính năm 2026 được dự báo lên tới 557 tỷ đồng, cao hơn rất nhiều so với 275 tỷ đồng năm 2025. Tổng vay ngắn và dài hạn dự kiến vượt 6.100 tỷ đồng vào cuối năm 2026. Dù lợi nhuận từ HAH đang giúp bù đắp phần nào áp lực này, cơ cấu tăng trưởng như vậy khiến kết quả của VSC phụ thuộc đồng thời vào hoạt động cảng, chu kỳ vận tải container và chi phí vốn.
Theo dự phóng hiện tại, doanh thu VSC năm 2026 có thể đạt khoảng 3.509 tỷ đồng, tăng 9,5%, trong khi LNST thuộc cổ đông công ty mẹ đạt khoảng 387 tỷ đồng, tăng 13,6%. Sang năm 2027, doanh thu dự kiến tăng thêm 5,9% và lợi nhuận tăng khoảng 8,3%. Điều này cho thấy câu chuyện của VSC hiện thiên về cải thiện hiệu quả và gia tăng đóng góp từ công ty liên kết hơn là tăng trưởng mạnh về quy mô doanh thu.
Nhìn tổng thể, điểm tích cực nhất của VSC là hoạt động cảng đang tốt lên thực chất: Nam Hải Đình Vũ khai thác hiệu quả hơn, giá dịch vụ tăng và biên lợi nhuận được mở rộng. HAH đồng thời tạo thêm một trụ cột lợi nhuận mới. Nhưng mặt còn lại là đòn bẩy tài chính tăng nhanh, chi phí lãi vay cao và một phần kết quả gần đây vẫn có yếu tố bất thường. Trong các quý tới, ba yếu tố đáng theo dõi nhất là khả năng duy trì giá xếp dỡ, diễn biến lợi nhuận của HAH và tốc độ giảm nợ vay sau giai đoạn đầu tư mạnh.
Nhà đầu tư muốn xem sâu hơn về triển vọng hoạt động cảng, đóng góp của HAH, rủi ro nợ vay và định giá cổ phiếu VSC có thể vào trang tiểu sử để nhận báo cáo phân tích chi tiết.