Vụ kiện phong tỏa tài sản của VJC, bản chất sự việc chẳng quá xấu?!

Chứng khoán
#1

Tháng 10/2026, Tòa án Thương mại Anh (UK High Court) đã ban hành lệnh phong tỏa tài sản toàn cầu (Worldwide Freezing Order - WFO) đối với Vietjet (VJC) với giá trị tối đa khoảng 251,6 triệu USD .

image
image900×507 55.1 KB

  • Nguồn gốc tranh chấp: Bắt đầu từ vụ kiện giữa Vietjet và bên cho thuê máy bay là FW Aviation (thuộc FitzWalter Capital). Tranh chấp phát sinh do bất đồng về các điều khoản thanh toán tiền thuê máy bay, bảo dưỡng và chấm dứt hợp đồng thuê trong/sau giai đoạn đại dịch COVID-19.
  • Bản chất của lệnh WFO: Đây là một biện pháp khẩn cấp tạm thời của tòa án nhằm ngăn chặn bên bị kiện tẩu tán hoặc dịch chuyển tài sản ra khỏi các tài khoản/quốc gia quốc tế trong thời gian vụ kiện đang diễn ra.
  • Tác động thực tế: Lệnh này không đồng nghĩa với việc Vietjet bị phá sản hay ngừng hoạt động. Tuy nhiên, nó gây áp lực rất lớn lên dòng tiền quốc tế, uy tín tín dụng, cũng như khả năng đàm phán/thuê thêm máy bay mới của hãng trên thị trường quốc tế.

2. Bản chất mô hình thuê máy bay của Vietjet (VJC)

Mô hình hoạt động cốt lõi mà các hãng hàng không giá rẻ (LCC) như Vietjet áp dụng chủ yếu là Sale and Leaseback (SLB - Bán và Thuê lại) .

Cách thức vận hành của SLB

  1. Đặt mua số lượng lớn: Vietjet ký hợp đồng mua hàng trăm máy bay trực tiếp từ Boeing hoặc Airbus với mức chiết khấu cực kỳ ưu đãi (dành cho đơn hàng bán buôn).
  2. Bán lại cho bên cho thuê (Lessor): Ngay khi máy bay chuẩn bị xuất xưởng, Vietjet bán lại chiếc máy bay đó cho các công ty cho thuê tài chính/máy bay quốc tế (như SMBC Aviation, BOC Aviation, FitzWalter,…) với giá thị trường lẻ (thường cao hơn giá VJC đặt mua).
  3. Thuê lại để vận hành: Vietjet thuê lại chính chiếc máy bay đó trong thời hạn từ 6–12 năm để khai thác.

Bản chất kinh tế & Mục đích kinh doanh

  • Tạo lợi nhuận tài chính ngắn hạn (Gain on SLB): Chênh lệch giữa giá mua ưu đãi từ nhà sản xuất và giá bán lại cho Lessor được ghi nhận ngay vào lợi nhuận của Vietjet. Đây từng là nguồn thu đóng góp đáng kể vào lợi nhuận gộp của VJC trong giai đoạn mở rộng nhanh.
  • Tối ưu hóa dòng vốn & Không gánh nợ vay mua tài sản cố định: Ngành hàng không đòi hỏi vốn khổng lồ. SLB giúp VJC mở rộng đội bay liên tục mà không cần phải vay nợ ngân hàng hàng tỷ USD để sở hữu máy bay.
  • Giảm rủi ro công nghệ & Bán lại: Máy bay có nguy cơ lỗi thời nhanh. Thuê máy bay giúp VJC dễ dàng trả lại máy bay cũ và nâng cấp lên các dòng máy bay tiết kiệm nhiên liệu mới (như A321neo, B737 Max).

3. Rủi ro của mô hình SLB dẫn đến vụ kiện hiện tại

Dù SLB mang lại sự linh hoạt tối đa về vốn và tăng trưởng nhanh, nó chứa đựng những rủi ro trọng yếu khi thị trường gặp biến động:

  • Nghĩa vụ trả tiền thuê cố định (Fixed Operating Expenses): Dù máy bay có bay hay nằm đất (như giai đoạn dịch bệnh hay biến động giá nhiên liệu), Vietjet vẫn bắt buộc phải trả tiền thuê cố định hàng tháng cho các Lessor.
  • Rủi ro tỷ giá và lãi suất: Các hợp đồng thuê máy bay đều thanh toán bằng USD. Khi USD tăng giá hoặc lãi suất toàn cầu neo cao, chi phí tài chính của VJC bị ép rất mạnh.
  • Rủi ro pháp lý tài chính quốc tế: Khi phát sinh chậm thanh toán hoặc vi phạm điều khoản hợp đồng (covenant), các bên cho thuê quốc tế có quyền thu hồi máy bay (repossession) hoặc nộp đơn kiện ra các tòa án trọng tài quốc tế (như London, Singapore), dẫn đến các lệnh phong tỏa tài sản WFO như sự việc vừa qua.
#2

VJC lợi nhuận vẫn tăng nhưng hoạt động bay cốt lõi đang nói điều gì

Điểm đáng chú ý của Công ty Cổ phần Hàng không VietJet (VJC) trong quý 3/2026 không nằm ở việc lợi nhuận tăng 9%, mà ở chỗ phần kinh doanh bay cốt lõi lại chuyển sang thua lỗ. Doanh thu tăng mạnh, lợi nhuận sau thuế vẫn đi lên, nhưng động lực chính tiếp tục đến từ hoạt động bán và thuê lại tàu bay cùng các quyền liên quan. Điều này cho thấy chất lượng lợi nhuận hiện tại chưa phản ánh sự phục hồi thực sự của hoạt động vận tải hàng không.

Quý 3, VJC ghi nhận doanh thu 22.849 tỷ đồng, tăng 35% so với cùng kỳ, trong khi lợi nhuận sau thuế thuộc về cổ đông công ty mẹ đạt 347 tỷ đồng, tăng 9%. Lũy kế 9 tháng, doanh thu đạt 74.385 tỷ đồng, tăng 41%, còn lợi nhuận đạt 1.716 tỷ đồng, tăng 6%. Nhìn riêng các con số này, kết quả có vẻ tích cực. Tuy nhiên, phần tăng trưởng doanh thu chủ yếu không đến từ vận tải hành khách.

Doanh thu vận tải quý 3 chỉ tăng 5% so với cùng kỳ và giảm 3% so với quý trước. Trong đó, doanh thu hành khách suy yếu, với thị trường quốc tế giảm 14% và nội địa giảm 5% so với cùng kỳ. Điểm sáng là chuyến bay thuê chuyến tăng 110%, giúp bù đắp một phần cho sức ép từ doanh thu bình quân trên mỗi hành khách.

Ngược lại, hoạt động bán và thuê lại tàu bay cùng các quyền liên quan tạo ra 4.356 tỷ đồng doanh thu trong quý, gấp hơn 10 lần cùng kỳ và chiếm khoảng 19% tổng doanh thu. Quan trọng hơn, riêng hoạt động này được ước tính mang về khoảng 2.850–2.900 tỷ đồng lợi nhuận gộp, tiếp tục là động lực lợi nhuận lớn nhất của VJC.

Đây cũng là điểm khiến bức tranh lợi nhuận cần được nhìn thận trọng hơn. Biên lợi nhuận gộp quý 3 đạt 8,9%, nhưng nếu loại phần đóng góp nói trên, lợi nhuận gộp từ hoạt động cốt lõi ước tính âm khoảng 800 tỷ đồng, tương ứng biên gộp khoảng âm 4,4%. Cùng kỳ năm trước, phần này vẫn lãi khoảng 1.700 tỷ đồng. Nguyên nhân đáng chú ý là chi phí khai thác bay tăng tới 25% trong khi số chuyến bay chỉ tăng 2%.

Nói cách khác, vấn đề của VJC hiện không phải thiếu doanh thu, mà là khả năng biến tăng trưởng vận tải thành lợi nhuận. Khi chi phí nhiên liệu và chi phí khai thác duy trì ở mức cao, việc mở rộng số chuyến bay chưa chắc giúp lợi nhuận cốt lõi cải thiện tương ứng.

Một yếu tố khác hỗ trợ lợi nhuận quý 3 là thuế suất thực tế giảm từ 19,9% xuống 15,1%. Vì vậy, lợi nhuận trước thuế chỉ tăng 3% nhưng lợi nhuận sau thuế lại tăng 9%. Trong 9 tháng, lợi nhuận trước thuế thậm chí giảm 4%, trong khi lợi nhuận sau thuế vẫn tăng 6% nhờ thuế suất giảm mạnh.

Với VJC, câu chuyện trong 1–2 quý tới vì thế không nên chỉ nhìn vào tăng trưởng doanh thu hay lợi nhuận sau thuế. Biến số quan trọng nhất là biên lợi nhuận của hoạt động bay cốt lõi có quay lại mức dương hay không. Nếu doanh thu hành khách phục hồi, doanh thu bình quân cải thiện và tốc độ tăng chi phí khai thác được kiểm soát, chất lượng lợi nhuận mới thực sự tốt lên. Ngược lại, nếu lợi nhuận vẫn phụ thuộc lớn vào bán và thuê lại tàu bay trong khi mảng vận tải tiếp tục lỗ, mức tăng lợi nhuận kế toán sẽ chưa đủ để khẳng định hoạt động kinh doanh đã phục hồi bền vững.

Nhà đầu tư muốn tham khảo vùng giá tích sản và giá mục tiêu của VJC có thể vào trang tiểu sử để xem phân tích chi tiết.